投资要点:

    　　公司公布了三季度业绩：前三季度公司营业收入26.74 亿元，同比增长43.02%，两年增速86.52%；归母净利润-11.57 亿元，同比增长-14.85%，两年增速-18.51%；扣非后归母净利润-12.86 万元，同比增长-22.32%。

    　　Q3 两年增速较Q2 提升明显。单季度数据来看，Q3 收入12.19 亿元，同比增长41.26%，两年增速167.16%，两年增速较Q2 提升了101.37 个百分点；净利润-2.35 亿元，同比增长25.43%，两年增速44.55%；扣非净利润-3.16亿元，同比增长6.36%。

    　　分行业来看，2018 年以来企业业务在公司收入占比中持续上升。前三季度政府及公检法同比增长超42%，而企业客户占比超56%，平均增速60%，其中增速较快的行业包括：运营商同比超过190%，能源行业增长超120%，医疗卫生增长超90%，金融增长超70%。

    　　分产品来看，新赛道仍然是公司业务发展强有力的支撑。前三季度以大数据安全检测与管控、零信任安全、应用开发安全、云安全、工业互联网安全、大数据安全与隐私保护为核心的新赛道产品同比增长60%，占比从上年末的近60%增长到70%以上。从半年报披露的数据来看，公司目前最大的收入来自于态势感知、数据安全、终端安全领域，2021 年数据安全、边界安全、终端安全都保持了较高的增速水平。

    　　从经营质量指标上来看也有持续的提升。

    　　（1）毛利率：前三季度毛利62.58%，较上年同期增长了4.77 个百分点，较2019 年同期增长了2.21 个百分点。其中Q3 毛利率61.73%，较上年提升了7.41 个百分点，较2019 年同期下滑了1.76 个百分点。由于公司不同业务之间的结构因素，毛利率在季节方面变动是比较明显的，但是我们看到2018 年以来（2018 年开始公司进入快速增长通道），公司毛利率整体呈现出逐年下降的趋势。2021 年前三季度来看，公司低毛利的系统集成业务占比下滑了7.22 个百分点到13.50%，是驱动整体毛利率提升的重要原因。

    　　（2）人均创收：前三季度该指标同比提升了16.42%。纵观2017 年到2020年，我们看到公司人均创收指标也是逐渐提升，从142 万元/人提升到293万元/人。

    　　（3）费用率水平：前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为48.02%、17.53%、46.4%，虽然受到了股权激励费用计提的影响，仍然分别较上年同期下滑了3.65、1.86、0.17 个百分点，继续呈现出逐　　渐下滑的趋势。

    　　由于公司2020 年公司推出了高额的股权激励，2021 年成为公司股权激励费用集中计提的阶段。2021 年前三季度，公司总计计提股权激励费用2.20万元，剔除掉股权激励费用的影响以后，公司归母净利润为 -9.36 万元，较上年同期减亏7091 万元，较2019 年同期减亏3977 万元。2021 年公司股权激励费用预计为2.91 亿元，而2022 年预计为1.52 亿元，压力逐年减弱。

    　　首次覆盖，并给予公司“增持”的投资评级。公司作为网络安全行业龙头，在多个新兴领域有较深的布局，有望凭借国内网络安全行业发展的东风，成长为具有国际型竞争力的网安企业，但是考虑到公司目前仍然处于亏损状态，我们暂给予公司增持的投资评级。预计21-23 年公司EPS 分别为-0.09 元、0.59 元、1.50 元，按11 月3 日收盘价88.69 元计算，对应PE为-1002.04 倍、150.30 倍、59.02 倍。

    　　风险提示：网络安全行业竞争加剧；疫情加重影响项目实施。