投资要点：

    公司发布2021 年中报。2021 年上半年，公司实现营收14.56 亿元，同比增长44.54%，实现扣非后归母净利润-9.7 万元，去年同期为-7.13 亿元，经营活动净现金流为-12.68 亿元，去年同期为-8.96 亿元。

    营收持续高增，毛利稳步提升，费用控制较好：

    （1）从收入端看，公司2020Q2-2021Q2，单季度营收同比增速分别为29.61%、89.14%、33.19%、102.07%、27.92%，个别季度由于收入确认时点问题，产生波动，整体上保持了较高的增速。我们认为，随着疫情影响的淡化，各行业数字化转型加速，网安作为数字经济的重要支撑保持高景气，公司收入有望持续保持高增长。

    （2）从毛利角度看，公司2021H1 毛利9.2 亿元，相比2020H1 增长50.4%。

    公司2021H1 毛利率63.29%，相比2020H1 提升2.49 个百分点。我们认为，公司延续2020 年的高质量发展战略，收入结构进一步优化，2020 年公司硬件及其他营收占比已经降低至16.48%，我们预计公司2021 年硬件及其他营收占比有望进一步下降，带动毛利率持续提升。

    （3）从费用端看，公司2021H1 销售费用为7.66 亿元，管理费用为2.94 亿元，研发费用为7.03 亿元，三费占营业收入的比例为121.19%，较去年同期下降16.95 个百分点。公司研发和销售费用投入仍然较大，但整体控制较好。

    我们预计公司的经营效率在未来有望持续提升，2021 年销售和研发费用率有望进一步下降。

    核心产品市占率持续领先。根据IDC 和赛迪的数据，公司在安全分析和威胁情报、终端安全软件、安全咨询服务、安全管理平台、威胁检测与响应领域市占率国内排名第一。

    两大新赛道产品高速增长。公司针对新赛道产品定义包含两类，一类是面向“云、大、工、移”新场景的安全产品，另一类是使用“大数据、人工智能”

    等新技术提升威胁检测与安全防护能力的产品。21 年上半年，公司在新赛道安全产品收入占主营产品收入比例超过70%，同比增长率近60%。

    风险提示。新赛道安全产品业务拓展不及预期；费用率下降及毛利率提升不及预期。