事件：

    公司于8 月11 日收盘后发布《2021 年半年度报告》。

    点评：

    研发驱动营业收入高速增长，毛利率同比提升2.49 个百分点2021 年上半年，公司持续推进“高质量发展”战略，实现营业收入14.56亿元，同比增长44.54%，安全集成业务的收入占比下降2.75 个百分点至12.94%，毛利率由去年同期的60.80%提升至63.29%。公司进一步加强费用管控、提升经营效率，研发费用、销售费用及管理费用的营收占比分别为52.68%、56.25%和22.56%，扣除股份支付相关费用后，上述三项费用较去年同期分别下降5.90、8.18和2.87 个百分点，人均创收同比提升23.64%。

    受网络安全行业客户采购季节性变动及公司高研发投入的影响，公司上半年剔除股份支付影响后的净利润为-7.75 亿元，亏损略有增加。

    高研发铸就核心竞争力，新赛道产品增速亮眼公司上半年研发投入为7.67 亿元，占营收的比例达到52.68%，新赛道安全产品收入占主营产品收入比例超过70%，同比增长率接近60%。1）泛终端安全产品收入规模超过2.7 亿元，同比增长率近70%，其中终端EDR 和虚拟化安全增长迅猛；2）边界安全产品合计收入超过2 亿元，同比增长率超过80%；3）数据安全相关产品整体收入超过2.8 亿元，同比增长率超100%。其中，大数据安全与隐私保护及零信任数据安全增长率均超过60%，电子数据取证收入增长率超过300%；4）实战型态势感知品类整体收入规模近3 亿元，其中攻防类态势感知及运营类态势感知产品同比增长率均超过50%；5）由实战化攻防演习牵引的部分安全服务业务收入超过2 亿元。

    大中型政企客户占比提升，运营商网安需求持续释放从客户类型来看，企业客户收入占比为54.54%，政府客户收入占比为29.54%，公检法司客户收入占比为15.92%。按客户所属行业划分，运营商客户收入同比增长超过200%，医疗卫生客户收入同比增长超130%，能源客户收入同比增长超过90%，金融客户收入同比增长超过80%，政府客户收入同比增长超过70%。在《网安产业高质量发展三年行动计划（2021-2023 年）》等政策的推动下，电信等重点行业的网安需求有望进一步释放。

    投资建议与盈利预测

    网络安全行业处于高景气周期，公司选择了高研发投入的发展模式，积极布局新赛道，成长空间广阔。预测公司2021-2023 年营业收入为60.08、82.80、110.37 亿元，归母净利润为-0.66、2.51、6.58 亿元，EPS 为-0.10、0.37、0.97 元/股。公司目前处于亏损状态，采用PS 估值法较为合适。不考虑低毛利率业务（硬件及其他）的价值，预测公司2021 年高毛利率业务收入为53.45 亿元，上市以来，公司PS 主要运行在14-26 倍之间，维持公司高毛利率业务2021 年18 倍的目标PS，对应目标市值为962.10 亿元，目标价为141.56 元。维持“买入”评级。

    风险提示

    新冠肺炎疫情反复；网络安全相关政策推进不及预期；新赛道产品研发及市场拓展不及预期；商誉减值。