事件 公司发布2020 年年报，2020 年实现营收41.61 亿元，同比增长31.93%；实现归母净利润-3.34 亿元，亏损同比收窄32.44%；实现扣非净利润-5.39 亿，亏损同比收窄21.63%。

    　　业绩符合预期，服务业务实现高增长。2020 年公司营收41.61 亿元，同比增长32%，近四年复合增长率达71.76%。公司营收迅速增长的主要原因在于：1）公司新赛道产品和服务的市场竞争力进一步提升，带动公司主营业务收入高速增长；2）政企客户对于实战化安全能力及体系化安全建设的需求提升。分业务来看，安全产品收入28.2 亿元，同比增长35%；安全服务收入6.5 亿元，同比增长76%；硬件集成业务收入6.9 亿元，同比降低0.3%。在网络安全产品收入中，IT 架构安全防护产品收入同比增长超过一倍；大数据智能安全检测与管控品类快速增长，收入同比增长超过50%；IT 设施安全防护品类保持平稳增长，“云、大、工”增速迅猛。以大数据安全检测与管控、零信任安全、应用开发安全、云安全、工业互联网安全、大数据安全与隐私保护为核心的新赛道产品的营业收入，占公司主营产品收入比例接近6 成，合计同比收入增长率在60%以上。我们预计，公司未来新赛道产品及服务比重有望继续提升，带动公司持续高速增长。

    　　“高质量发展”战略初见成效，经营质量显著改善。报告期内，公司“高质量发展”战略初见成效，费用率下降，亏损大幅收窄，现金流状况改善。一方面，硬件及其他的营收占主营业务收入比例明显下降，由2019 年的21.83%降至2020 年的16.51%；毛利率由2019年度的56.72%提升至59.57%，毛利率提升接近3 个百分点。另一方面，公司进一步加强费用管控、提升经营效率，在持续加大研发投入的同时，销售费用及管理费用营收占比较去年同期有所下降。报告期内，公司销售、管理、研发费率分别为31.7%、 12.7%、29.5%，较去年同期下降3.73%、2.24%、3.69%。同时，公司2020 年人均创收53.38 万元，同比增长16.68%。在利润端方面，公司全年实现归母净利润-3.34 亿元，同比减亏32.44%，未来有望持续收窄。在现金流方面，公司经营活动产生的现金流量净额-6.89 亿元，同比增长38.19%，经营性现金流明显改善，经营质量显著提升。

    　　网安市场前景广阔，公司作为行业龙头企业有望受益。根据Gartner 数据，2022 年，全球网络安全市场预计将达到1704 亿美元，年复合增速在9%左右；根据中国信通院数据，2020 年中国网络安全产业规模约为1702 亿人民币，市场前景广阔。“十四五”规划专门提出全面加强网络安全保障体系和能力建设，并将网络安全与人工智能、大数据、区块链、云计算共同列为5 大新兴数字产业，为推动战略科技创新，确保产业链、供应链安全，国家将会在包括网络安全在内的科技领域继续加大投入。此外，新型基础设施建设，也将促进对网络安全建设的巨大需求。公司作为行业领先的企业级网络安全产品及服务提供商，具有全面的产品布局与领先的核心技术能力，市场竞争力强。根据IDC 数据，2020 年度，公司安全分析和威胁情报及终端安全软件市场份额均位列第一，行业领导者地位稳固。此外，公司成为奥运会网络安全服务与杀毒软件官方赞助商，将为2022 年北京冬奥会和冬残奥会提供系统的网络安全保障，公司市场影响力与核心竞争力将进一步提升。在网安市场保持高景气度下，公司作为行业龙头将持续受益。

    　　投资建议 我们预计，公司2021-2023 年营业收入为58.2/78.0/101.0亿元， 对应市销率分别为10.74/8.02/6.19 ， 归母净利润为0.48/5.69/11.08 亿元。目前，网络安全市场维持高景气度，未来网安需求将持续释放，公司作为行业龙头企业地位稳固，在相关政策激励下，公司新赛道产品市场竞争力有望进一步提升，看好公司未来发展，维持“推荐”评级。

    　　风险提示 新产品研发不及预期；研发效率不及预期；市场竞争加剧、政策落地不及预期。