事件：公司发布2025 年年报及2026 年第一季度报告公司2025 年实现营业收入5.13 亿元，YoY+7.18%；归母净利润0.64亿元，YoY+30.38%；扣非归母净利0.35 亿元，YoY-11.45%。公司2026Q1 单季度实现营收0.89 亿元，YoY-16.78%；归母净利润0.07 亿元，YoY-64.22%；扣非归母净利0.05 亿元，YoY+82.49%。

    　　毛利率企稳回升，费用管控显著

    　　公司2025 年测试电源业务毛利率42.34%，同比仅下滑1.83 个百分点，价格竞争趋缓态势明显，2024 年激烈厮杀的状况得到显著缓和。功率半导体板块毛利率47.41%，同比提升3.25 个百分点，行业复苏带动盈利改善。氢能板块毛利率32.79%，同比下降14.07 个百分点，受下游投资节奏放缓影响较大。2026 年一季度整体毛利率有所提升，成为扣非净利润大幅改善的核心驱动力。公司持续强化费用管控与降本增效管理，经营效率稳步优化。

    　　测试电源筑牢基本盘，AI 测试与功率半导体贡献增量测试电源业务为公司业绩基本盘，2025 年收入4.36 亿元，同比增长19.48%，收入占比超80%，有效对冲了氢能业务的下滑。下游光伏、新能源汽车等领域客户的新品开发和迭代需求依然强劲，研发端测试需求稳固。AI 服务器电源测试成为新增长极。公司测试产品已覆盖PSU、HVDC、Power Shelf、BBU、DCDC 等AI 数据中心电源转换装置，已向国内主流服务器厂商完成送样验证，部分客户实现订单落地与小批量供货。随着AI 服务器电源向大功率HVDC 方案迭代，公司凭借深厚的大功率技术积累，有望与行业头部企业在同一起跑线竞争，实现国产替代。功率半导体业务自2024 年下半年开启温和复苏，2025 年趋势得以延续并逐步巩固，板块收入0.36 亿元，同比大幅增长132.35%，但基数不大，整体规模效应有待进一步释放。氢能业务短期承压。受产业链降本、基础设施建设及商业模式成熟度等因素制约，下游投资趋于谨慎，公司氢能板块2025 年新签订单出现阶段性下滑，收入0.35 亿元，同比下降63.63%。

    　　投资建议

    　　我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为0.77/0.97/1.20 亿元，对应PE 分别为54/43/35 倍，维持"买入"评级。

    　　风险提示

    　　新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。