投资要点

    全年业绩符合预期，功率半导体收入快速提升。受益于新能源等行业测试装备需求旺盛及公司产线拓展，2021 年公司实现营业收入2.48 亿元，同比+52.34%；归母净利润0.57 亿元，同比+5.33%，基本符合我们预期。分业务来看，测试电源收入1.70 亿元，同比+48.53%；燃料电源测试装备收入0.60 亿元，同比+41.08%；功率半导体测试及智能制造装备收入0.16 亿元，同比+321.415%。考虑到燃料电池、功率半导体下游需求爆发，同时公司在相关领域加大布局力度，我们预计未来公司在这两个领域的收入比重将会持续提升。

    研发投入大幅增长导致盈利能力有所下滑。2021 年，公司毛利率为51.43%，同比降低8.62pcts，主要系市场竞争加剧、原材料价格上涨等因素影响；其中测试电源毛利率52.31%，同比降低9.39pcts，燃料电池测试装备52.69%，同比降低2.4pcts，功率半导体测试及智能制造装备36.56%，同比降低25.54pcts；净利率22.93%，同比降低10.33pcts。期间费用率38.32%，同比提升4.08pcts ； 其中销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率分别为10.37/10.30/-1.31/18.96% ， 分别同比-0.78/-1.85/-0.65/7.36pcts，研发费用率大幅提升主要系公司为丰富产品线布局及提升市场竞争力持续加大研发投入，截至2021 年底，公司研发人员224 人，同比增长133.33%。

    一横一纵，看好科威尔发展为综合性测试装备公司。公司在电源产品线序列横向延申，持续拓展新领域；在燃料电池和功率半导体产品线序列纵向深入，通过内部孵化和对外投资提升收入量级。

    1）燃料电池测试：公司自2016 年底开始切入氢能测试领域，逐渐具备从微观到系统到产线的全栈测试能力，且已实现从“用氢”

    到“制氢”测试设备的全面布局，未来有望充分受益氢能产业快速发展。2）功率半导体测试：报告期内，公司在陆续完成中车时代电气3 条产线中测试环节设备产品的交付后实现平稳运行，并再次接到中车时代电气追加的测试设备订单，持续巩固公司在功率模块测试领域的国产替代地位；除中车时代电气外，公司也积极与其他行业头部客户进行沟通交流，开展送样、商务洽谈等工作。同时，公司通过收购汉先科技71.65%的股权加码IGBT 模块封装测试整线设备，并储备SIC 器件测试台、模块真实场景测试系统等深化产业链布局。

    投资建议

    预计公司2022-24 年实现营收3.69 亿元/5.29 亿元/7.15 亿元，净利润0.76 亿元/1.24 亿元/1.69 亿元，当前股价对应市盈率为40X/24X/18X，维持“买入”评级。

    风险提示

    光伏发电和新能源汽车下游需求不及预期、新产品开发进度不及预期、市场竞争加剧导致毛利率下滑等。