下游养殖端景气度低迷致公司业绩暂时承压，应收账款风险整体可控。24H2 猪价上行或带动动保需求迎来向上拐点，公司业绩拐点渐近。此外，非瘟疫苗 & 猫三联等大单品商业化或为公司打开成长空间。维持“强烈推荐”投资评级。

    　　公司24Q1 业绩整体承压。公司发布2024 年一季报，报告期内，公司实现营业收入2.05 亿元（yoy-27%）；实现归母净利润8723 万元（yoy-36%）。公司24Q1 业绩整体承压，主要原因或在于：1）下游养殖端景气度延续低迷、现金流持续恶化，导致上游动保产品需求萎靡，公司收入和利润均承压；2）为应对下游养殖端的坏账风险，公司主动压降应收账款规模，对收入端产生一定影响；3）23Q1，公司收入和利润基数相对较高。

    　　毛利率承压，应收账款风险可控。毛利率方面，24Q1，公司毛利率67%、环比23Q4 抬升0.4 个百分点，但仍处公司历史底部水平，主要原因或在于下游养殖端持续亏，且公司大客户直销占比较高、价格端或有所让步。应收账款方面，24Q1，公司信用减值47.8 万元，环比-99%。同时，截至24Q1 末，公司应收票据及应收账款3.12 亿元，环比-5.8%、连续3 个季度呈现收窄趋势，主要原因或在于下游养殖端持续亏损，公司主动压缩应收账款规模。

    　　需求或迎向上拐点，大单品打开公司成长空间。1）周期视角来看，23 年1月-24 年3 月，能繁母猪产能累计去化9.1%，对应24H2 猪价或呈上行趋势、且持续性或优于22 年，动保需求或迎向上拐点，公司猪用疫苗收入占比90%以上，在猪价上行期利润弹性或充分释放。2）大单品视角来看，公司前瞻性布局非洲猪瘟活载体疫苗、亚单位疫苗和猫三联疫苗，非瘟疫苗 & 猫三联等大单品商业化或为公司打开成长空间。

    　　维持“强烈推荐”投资评级。受下游养殖端景气度持续低迷影响，公司24Q1收入和利润端均承压。随着母猪产能缩减逐步向供给端传导，预计24H2 猪价或呈上行趋势，有望带动动保需求迎来向上拐点。此外，公司前瞻性布局非瘟疫苗以及猫三联等大单品，或为公司打开成长空间。我们预计2024-26 年盈利预测分别为4.75 亿元、5.86 亿元、6.62 亿元，对应PE 分别为18/15/13X。维持“强烈推荐”投资评级。

    　　风险提示：猪价回暖不及预期、非瘟疫苗商业化不及预期、突发不可控疫情、生产经营风险、与华中农大终止合作研发的风险。