1Q24 业绩符合我们预期

    　　科前生物公布1Q24 业绩：公司1Q24 实现收入2.05 亿元，同比-26.7%，归母净利为0.87 亿元，同比-35.6%，扣非归母净利为0.76 亿元，同比-40.6%，符合我们预期。业绩下滑主因养殖行情持续低迷、压制猪用疫苗需求。

    　　发展趋势

    　　受制于猪价低迷、景气偏弱，猪用疫苗主业承压。从行业看，1Q24 猪价仍处低位运行，养殖亏损、防疫意愿偏弱背景下，猪用疫苗需求承压，据国家兽药基础数据库，1Q24 动物疫苗整体/猪用疫苗批签发批次数分别同比-4.7%/-17.0%。从公司看，受制于行业景气较低，且考虑去年同期销售基数较高，公司猪用疫苗主业收入同比增速承压，其中我们估算伪狂、腹泻、圆环三大系列产品下滑幅度在20%~30%区间。

    　　销售压力传导至成本端，盈利能力有所下滑。1）毛利率：公司1Q24 毛利率为66.0%，分别同比-10.8ppt/环比+0.6ppt，我们认为毛利率同比下滑较多主因成本端有所反弹，源于猪用疫苗销量下滑，令成本摊销增加；2）费用端：公司1Q24 销售费用率同比+0.7ppt/环比+1.2ppt，源于直销占比提升、集团合作持续深入，营销推广及买赠等有所增加；研发费用率同比+2ppt，主因公司持续投入研发、后续新品储备较丰富。综合影响下，1Q24公司归母净利率同比-5.9ppt 至42.6%。

    　　公司主营非强免苗、有望释放弹性，新品落地或贡献增量。1）行业层面看，我们判断2Q24 起猪价具备上行基础，公司猪用疫苗占比达90%以上，主要产品为伪狂、腹泻、圆环等非强免苗，且主要面向母猪、仔猪等前端产品，弹性较大，我们认为将率先受益于养殖景气复苏、需求回暖；2）公司层面看，一方面，公司基于精准营销、产品组合推广，不断加强集团客户渗透；另一方面，公司新品陆续落地、对产品矩阵形成有力补充，我们认为今年有望上市圆-支二联、猪δ 冠状病毒疫苗等多个新品，或持续贡献增量。此外，公司拓展宠物领域，猫三联“科妙优”已上市销售，我们认为有望在中长期提升收入及盈利中枢。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2024/25 年归母净利预测4.49/5.40 亿元不变。当前股价对应2024/25 年19/16 倍 P/E。维持目标价24 元不变，对应 2024/25 年25/21 倍P/E，32%上行空间。维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　养殖行业波动；市场竞争加剧；新品推广不及预期；合作研发风险。