核心观点

    　　2023 年前三季度公司实现营业收入8.27 亿元，同比增长20.53%，归母净利润3.57 亿元，同比增长26.11%；2023Q3 实现营收2.96亿元，同比增长0.92%，环比增长17.15%，归母净利润1.18 亿元，同比下降4.87%，环比增长14.12%。分产品来看，整体猪用疫苗大单品收入同比基本持平，猪伪狂犬、猪腹泻和猪圆环疫苗收入占比约80%，其中，猪伪狂犬疫苗及猪腹泻疫苗收入各占约30%-35%，猪圆环疫苗收入占比13%左右。分渠道来看，经销收入占比超30%，直销收入占比超60%。公司持续加强与华中农大研发合作，陆续签订非瘟疫苗等项目，未来“猫三联”疫苗产品上市预计能带来业绩增量。展望未来，公司在下游养殖行情持续低迷背景下，业绩保持稳定增长，持续加大研发合作，深化精准营销策略，有望实现较好的业绩增长。

    　　事件

    　　公司披露2023 年三季报，2023 年前三季度公司实现营业收入8.27亿元，同比增长20.53%，归母净利润3.57 亿元，同比增长26.11%；2023Q3 实现营收2.96 亿元，同比增长0.92%，环比增长17.15%，归母净利润1.18 亿元，同比下降4.87%，环比增长14.12%。

    　　简评

    　　1、大单品营收基本保持稳定，基于谨慎考虑计提减值损失分产品来看，整体猪用疫苗大单品收入同比基本持平，猪伪狂犬疫苗、猪腹泻疫苗和猪圆环疫苗收入占比约80%，其中，猪伪狂犬疫苗收入占比约30%-35%，猪腹泻疫苗收入占比约30%-35%，猪圆环疫苗收入占比13%左右。分渠道来看，经销收入占比超30%，直销收入占比超60%。

    　　利润率方面，2023 年前三季度公司销售毛利率为73.78%（同比+0.88pcts），销售净利率为43.17%（同比+1.91pcts）。2023Q3 销售毛利率为74.14%（同比+0.95pcts，环比+4.72pcts），销售净利率为39.99%（同比-2.41pcts，环比-1.05pcts）。

    　　费用方面，2023Q3 公司销售费用为4757.26 万元（同比+6.39%），管理费用为1501.01 万元（同比-28.97%），财务费用为-1752 万元（同比-7.44%），研发费用为2069.04 万元（同比-0.15%）。

    　　2023Q3 公司基于谨慎性考虑，计提信用减值损失1960.92 万元。

    　　2、持续深化与华中农大研发合作，深化精准营销策略公司持续加强与华中农大的研发合作，今年陆续签订猫三联（猫瘟病毒、猫杯状病毒、猫疱疹病毒）相关抗原检测试纸条、副猪嗜血杆菌病三价灭活疫苗（血清4 型+血清5 型+血清13 型）、猪增生性肠炎疫苗、非瘟疫苗以及猪流行性腹泻病毒、猪轮状病毒二联亚单位疫苗项目等项目合作协议。通过合作研发，可以增加公司产品储备，提升公司市场竞争力。10 月24 日，公司“猫三联”疫苗通过农业农村部应急评价，后续通过积极推进产品上市，有望享受国产“猫三联”疫苗先发优势。截至报告披露日，公司已取得43 项新兽药注册证书，其中与华中农大合作研发取得新兽药注册证书30 项，与第三方合作研发取得新兽药注册证书12 项，独立研发取得新兽药注册证书1 项。公司与华中农大在兽用制品内的合作研发项目中，实验室研究阶段项目15 个，新兽药注册阶段项目13 个，临床试验阶段项目3 个，提交临床试验申请阶段1 个。营销策略方面，公司持续深化精准营销策略，针对不同养殖规模的客户分别制定开发策略，以客户为导向，提供多元化营销服务，促进公司市场竞争力的提升。

    　　3、盈利预测与评级：展望未来，公司持续加大研发创新投入，深化精准营销战略以提升客户粘性，预计公司2023-2025 年实现营业收入11.48/13.01/14.81 亿元，归母净利润5.51/6.23/7.09 亿元，EPS 分别为1.18/1.34/1.52 元，对应PE 分别为15.47x/13.70x/12.03x，维持“增持”评级。

    　　风险分析

    　　①技术创新的风险。兽用生物制品的研发具有周期长、投入高、难度大的特点，新产品研发需要经过基础研究、实验室研究、中试研究、临床试验等多个阶段，若竞争对手率先推出产品，公司可能面临技术创新风险。②技术人才流失的风险。高端的研发人员是兽用生物制品企业能否在市场竞争中取得优势地位的重要因素，若公司不能保证研发人员队伍的稳定，可能对公司的研发创新、业务开展和持续盈利带来不利影响。③市场竞争风险。

    　　随着国内兽用生物制品企业数量的增加，国际知名厂商和品牌对中国市场的日益重视，兽用生物制品行业的竞争将越发激烈。如果公司不能持续提供满足客户需求的优质产品，销售服务体系不随市场变化做出相应调整完善，则公司存在因市场竞争而导致持续盈利能力受到不利影响的风险。④管理层变动风险：公司原一致行动人陈焕春、金梅林、何启盖、吴斌、方六荣、吴美洲、叶长发七人签署的原《一致行动人协议》到期终止，同时何启盖、吴斌、方六荣、吴美洲于2023 年9 月22 日续签新的《一致行动人协议》，公司实际控制人发生变更，可能对公司未来生产经营、内部治理、管理及核心技术团队稳定等产生一定影响。