猪用疫苗竞争优势突出，利润水平延续高增，维持“买入”评级公司发布2023 年半年报，报告期内实现营收5.32 亿元（+35.11 %），归母净利润2.39 亿元（+50.31%），销售/管理/研发/财务费用分别同比变动+31.51%/-2.43%/-5.23%/-4.41%，费用管控稳健。单Q2 营收2.52 亿元（+32.13%），归母净利润1.04 亿元（+51.62%），利润水平延续高增。我们维持2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润分别为6.84/8.27/9.73 亿元，EPS 分别为1.47/1.77/2.09 元，当前股价对应PE 分别为13.9/11.5/9.8 倍。公司猪用疫苗优势显著，维持“买入”评级。

    　　猪禽板块收入双增，直销渠道稳健增长

    　　分产品看，2023H1 公司猪用、禽用疫苗分别实现收入4.88 亿元（yoy+31%）/747.85万元（yoy+39%），尽管猪价及下游动保需求较为低迷，公司疫苗产品收入仍然保持较高增速。分渠道看，公司直销/经销渠道分别实现收入3.42 亿元/1.70 亿元，分别同比增长30%/35%，大客户销售渠道拓展稳健。

    　　研发投入延续高增，核心技术平台驱动大单品持续推出报告期内公司投入研发费用4381.03 万元，开展在研项目 77 个，为中长期成长奠基蓄力。作为非强免猪用疫苗龙头，公司多个产品处于新兽药注册阶段，猪圆环2d 亚型疫苗已申请注册，是公司针对最新流行毒株打造的重要单品，猪流行性腹泻、猪轮状病毒二联灭活苗和猪丹毒亚单位疫苗等处于兽药注册初审阶段。

    　　此外，公司非瘟疫苗研发下设两大技术路径，亚单位和活载体研究均进展顺利。

    　　经济动物已有优势明显，反刍及宠物板块积极布局宠物疫苗方面，公司猫鼻气管炎、猫鼻结膜炎、猫泛白细胞减少症三联灭活疫苗已通过应急评审，预计年底或明年初可上市销售；猫五联灭活疫苗和犬猫通用高效狂犬病灭活疫苗即将申报临床试验。反刍苗方面，公司牛支原体活疫苗（HB150株）目正在进行复核检验，牛鼻气管炎基因缺失疫苗等产品研究进展顺利。

    　　风险提示：生猪存栏恢复不及预期、行业竞争加剧、新品上市不及预期。