事件概述： 公司于4 月17 日发布2022 年年报及2023 年一季报，2022年全年实现营收10.0 亿元，同比-9.2%；实现归母净利润4.1 亿元，同比-28.3%。

    　　2023 年Q1 实现营收2.8 亿元，同比+37.9%，环比-11.2%；实现归母净利润1.4 亿元，同比+49.3%，环比+7.5%。

    　　2022 年营收受养殖行情影响略有承压，2023 年Q1 表现亮眼。2022 年公司猪用疫苗实现收入9.4 亿元，占比达93.6%，同比-11.3%。2022 年整体毛利率73.6%，同比-6.5PCT；2023 年Q1 整体毛利率77.3%，同比+4.4PCT。2022年猪用疫苗业务营收下滑主要系上半年生猪养殖行情不佳，养殖行业疫苗使用意愿下降，整体毛利率下滑主要系新建项目投产转固，固定资产折旧较去年增加较大。此外，2022 年费用端压力较大；由于业务开展困难，销售费用率达16.0%，同比+3.8%；由于产品创新投入增加，研发费用率达10.3%，同比+3.0PCT。2023年Q1 利润同比大幅增长一方面因为2022 年初行情较差，利润基数低；另一方面，2022 年下半年行业盈利恢复，生猪存栏量逐步增长。

    　　产品矩阵日趋丰富，组合防控提升市场份额。经过多年发展，公司除强免外的猪用疫苗已覆盖生猪生长周期的大多数疫病，能通过多样化产品满足不同类型客户的多样化、差异化需求，提高公司竞争力和产品市占率。2020-2021 年，公司产品市场份额不断提升，伪狂犬从30.3%提升到34.5%，胃肠炎-腹泻二苗从32.6%提升到42.6%，支原体从21.4%提升到23.9%，乙脑从31.8%提升到36.2%，圆环从8.6%提升到9.0%。

    　　公司非洲猪瘟防控双轨并进。疫苗方面，公司同时开展非瘟活载体疫苗和亚单位疫苗的研发，两者均在在积极推进中；饲料添加剂方面，公司全资子公司科缘生物推出产品科健肽，能够特异破坏病毒囊膜结构，阻断病毒在机体增殖。

    　　校企联合助推产品创新，研发工作稳步推进。2023 年4 月，公司与华中农大开展猫三联相关抗原检测试纸条项目研发。截至2023 年一季度末，公司已取得43 项新兽药注册证书，其中与华中农大合作研发取得新兽药注册证书30 项。

    　　与华中农大合作的29 个在研项目中，12 个已处于新兽药注册阶段；猪伪狂犬病活苗处于临床试验阶段；猪瘟-伪狂犬二联亚单位灭活苗、猫三联和禽流感-鸭坦布苏病毒病二联灭活苗已提交临床申请，其余项目仍处于实验室研究阶段。随着公司与华中农大合作不断深入，产品研发持续落地，公司成长空间有望持续扩大。

    　　投资建议：我们预计公司2023~2025 年归母净利润分别为5.91、6.71、7.79 亿元，EPS 分别为1.27、1.44、1.67 元，对应PE 分别为22、20、17 倍，考虑到公司作为猪用市场化疫苗龙头企业，猪价上行阶段将收获更大的需求弹性，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：新品上市不及预期；养殖业需求不及预期；营销布局不及预期。