2023Q1公司归母 净利同比增长49.3%至1.36亿元公司公布2022 年报和2023 年一季报。2022 年，公司实现营业收入10.0 亿元，同比下降9.22%，归母净利润4.1 亿元，同比下降28.25%；分品类看，猪用疫苗收入9.37 亿元，同比下降11.3%，毛利率75.31%，同比下降6.48 个百分点，禽用疫苗收入1060.4 万元，同比下降6%，宠物疫苗收入675.1 万元，同比增长134.9%。

    　　2023Q1，公司实现营业收入2.8 亿元，同比增长37.9%，实现归母净利润1.36 亿元，同比增长49.3%，三大单品伪狂苗、腹泻苗、圆环苗收入占比约32%、35%、13%，占比与2022 年基本一致；2023Q1，公司腹泻苗收入增速逾50%，伪狂苗增速相对偏低，这应当与去年同期高基数相关。

    　　营销活动力度减弱，盈利能力逐步改善

    　　2022H1 猪价低迷，猪场免疫意愿下降；下半年随着猪价回暖，公司收入和利润逐步改善。分季度看，2022Q1-2023Q1 收入分别为2.0 亿元、1.9 亿元、2.9 亿元、3.1 亿元、2.8 亿元，归母净利润分别为0.9亿元、0.68 亿元、1.24 亿元、1.26 亿元、1.36 亿元；毛利率分别为72.95%、 72.69%、72.9%、73.61%、77.34%；净利率分别为44.78%、 40.41%、41.26%、40.86%、48.45%，利润率的逐步改善应该与公司营销活动力度减少直接相关。

    　　持续加大研发投入，新产品推出力保公司中长期发展公司持续加大研发投入，2022 年研发费用1 亿元，同比增长28.4%。

    　　①猪用疫苗方面：2022 年完成猪δ冠状病毒灭活疫苗（CHN-HN-2014 株）复核试验，即将获得新兽药证书；猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻、猪δ冠状病毒三联灭活疫（WH-1 株+AJ1102 株+CHNHN-2014 株），猪圆环病毒2 型重组杆状病毒、猪支原体肺炎二联灭活疫苗（KQ 株+XJ03 株），猪支原体肺炎、副猪嗜血杆菌病二联灭活疫苗（XJ03 株+MD0322 株+SH0165 株），猪伪狂犬病活疫苗（HB-98株，悬浮培养）、猪瘟、猪伪狂犬二联活疫苗（C 株+HB2000 株），猪塞内卡病毒（HB16 株）灭活疫苗和猪圆环病毒2d 型杆状病毒灭活疫苗（CH17 株）7 款产品进入初审阶段；获得猪流行性腹泻、猪轮状病毒二联灭活疫苗（HB17 株+JS01 株），猪支原体肺炎、猪流感（H1N1、H3N2） 二联灭活疫苗（XJ03 株+HN 株+SD 株）和猪圆环病毒2 型、猪链球菌病、副猪嗜血杆菌病三联亚单位疫苗临床批件3项。②禽用疫苗方面：鸡新城疫、禽流感（H9 亚型），传染性法氏囊病、禽腺病毒病（I 群，4 型）四联灭活疫苗（La Sota 株+HB01 株+rVP2+rFiber2），I 群禽腺病毒灭活疫苗（4 型，HB-2 株）2 款产品进入初审阶段；鸡滑液囊支原体病活疫苗获得临床批件，正在进行临床试验，针对当前流行的新城疫（Ⅶ）、禽流感H9 亚型开发的细胞悬浮培养二联灭活疫苗已提交临床试验申请。③宠物疫苗方面：提交　　猫鼻气管炎、猫鼻结膜炎、猫泛白细胞减少症三联灭活疫苗临床试验申请。

    　　短期看，今年1 月已经上市的猪圆环病毒2 型、副猪嗜血杆菌二联亚单位疫苗，猪繁殖与呼吸综合征灭活疫苗（CH-1a 株）销售情况较好；中期看，猪圆环病毒2 型重组杆状病毒、猪支原体肺炎二联灭活疫苗（KQ 株+XJ03 株），猪瘟、猪伪狂犬二联活疫苗（C 株+HB2000 株），猪圆环病毒2d 型杆状病毒灭活疫苗（CH17 株），猪流行性腹泻、猪轮状病毒二联灭活疫苗（HB17 株+JS01 株），以上新上市和拟上市疫苗产品均有望成为公司重要的收入利润增长点。

    　　投资建议

    　　公司是我国兽用疫苗行业龙头企业，三大单品--伪狂苗、腹泻苗、圆环苗市场地位稳固，新上市的圆副二联苗、蓝耳灭活苗，拟上市的猪瘟、猪伪狂二联苗等产品均有望成为公司重要的收入利润增长点。我们预计2023-2025 年公司实现营业收入13.4 亿元、16.43 亿元、19.33 亿元，同比增长33.8%、22.6%、17.7%，对应归母净利润5.70亿元、7.38 亿元、8.57 亿元，同比增长39.1%、29.6%、16.1%，对应EPS 分别为1.22 元、1.58 元、1.84 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫苗政策变化；动物疫病；产品研发风险。