1H22/2Q22 归母净利同比-44.4%/-41.7%，符合预期科前生物公布1H22 业绩：1H22 收入同比-27.8%至3.94 亿元，归母净利同比-44.4%至1.59 亿元；2Q22 收入同比-15.5%至1.91 亿元，归母净利同比-41.7%至0.68 亿元，符合我们与市场预期。1H22 业绩下滑主因防疫需求承压，而2Q22 跌幅收窄，源于猪价上涨带动养殖盈利、疫苗需求修复。

    1）猪用疫苗/禽用疫苗业务：1H22 收入分别为3.73/0.05 亿元，占比分别94.7%/1.3%，其余为宠物、反刍疫苗贡献；2）公司营销与研发投入加大：

    1H22/2Q22 销售费用率同比+2.6/3.7ppt，公司针对不同养殖规模的客户分别制定了精细服务开发策略，包括对大型集团的一对一服务、对中型养殖场的专家技术交流等，同期研发费用率同比+4.7/+4.1ppt；3）盈利能力下降：1H22综合毛利率/净利率同比-9.2/-12.1ppt，2Q22 两者同比-6.6/-16.0ppt。

    发展趋势

    生猪养殖盈利较好，猪用疫苗行业景气度上行。3Q22 以来猪价整体上行令养殖盈利改善，据Wind，当前自繁自养生猪养殖利润达526 元/头，这令疫苗需求边际改善。据国家兽药基础数据库，8 月猪用疫苗行业批签发量同比+19.3%，其中科前生物同比+41.7%。向前看，我们判断2H22 养殖盈利处于较高水平，猪用疫苗需求量有望持续修复，行业景气度向上。

    新品叠加精准营销，猪用疫苗主业经营有望改善。1）产品端，近期公司主力产品表现好转，8 月猪伪狂犬/圆环疫苗批签发量同比+42.9%/+150.0%。同时，1H22 新品研发进展较大，如猪瘟-伪狂犬二联活疫苗（C 株+HB2000 株）、猪圆环-支原体二联灭活疫苗、猪胃-腹-δ冠状三联灭活疫苗已提交新兽药注册并受理，猪伪狂犬病活疫苗（HB-98 株、悬浮培养）、猪圆环重组杆状病毒灭活疫苗已完成临床试验，我们认为这有助于2H22~2023 年主力产品竞争优势扩大；2）营销端，我们认为公司客户分层、精准服务效率更高，专家技术服务、经销渠道下沉利于增强客户粘性。整体看，基于强研发、精准营销，我们预计2H22 主业收入恢复正向增长。

    关注宠物、禽用疫苗新品上市预期。1H22 公司已提交禽新-流-法-腺四联灭活疫苗注册材料并受理，并完成猫三联疫苗实验室研究，准备提交临床试验申请。我们认为新品是公司多元化布局加深的关键，建议持续关注进展。

    盈利预测与估值

    当前股价对应2022/23 年20 倍/15 倍P/E。我们维持2022/23 年归母净利预测与目标价30 元不变，对应2022/23 年24 倍/18 倍P/E，+25%空间。

    维持跑赢行业评级。

    风险

    市场竞争加剧；养殖行业波动；产品迭代放缓；合作研发风险。