短期猪价低迷影响下游动保产品需求，长期来看，非瘟影响下头部养殖集团集中度的提升趋势不改，优质市场苗渗透率仍将继续提升，公司产品力、技术服务力深厚，中长期放量可期。考虑到猪价低迷超预期，我们小幅下调2021-23年盈利预测，预测2021-23 年EPS 为1.09/1.3/1.57 元，（原预测1.29/1.49/1.84元）。结合行业平均估值和公司龙头溢价，给予2021 年30 倍估值，对应目标价32.6 元，维持“买入”评级。

    科前生物2021 年前三季度实现营业收入7.76 亿元，同比+28.37%，归母净利3.86 亿元，同比+20.69%。我们对此点评如下：

    下游养殖深度亏损，Q3 盈利下滑。2021Q3 公司实现营收2.31 亿，同比-7.42%（H1营收5.45 亿元，同比+53.49%），实现归母净利1.00 亿，同比-27.1%（H1 归母净利2.86 亿元，同比+56.45%）。Q3 毛利率73.14%，同比下滑11.75pcts，环比下滑5.7pcts。营收和毛利率下滑主要系6 月以来猪价大幅下跌下游深亏带来能繁产能去化、动保产品需求受影响所致。2021Q3，公司伪狂/腹泻/圆环批签发次数为124/10/6次，同比+13%/-9%/50%（H1 批签发次数分别为197/18/13，同比+61%/5.8%/-7.1%）。

    此外，今年募投项目产能投产新增折旧摊销亦影响毛利率。

    猪价持续低迷，未来半年增长或仍承压。三季度以来，受产能恢复、出栏体重偏高等影响，猪价快速下跌，下游深度亏损。Q3 生猪均价14.83 元/公斤，同比下滑-59.7%。

    展望后续，我们预估生猪产能供应仍然宽裕，产能去化尚未完成，猪价仍将持续低迷，公司Q4/2022H1 增长仍将承压。值得注意的是，公司报表合同负债2.01 亿，环比大幅增加，主要来自头部企业的预收账款，为四季度营收保驾护航。

    产品力、营销力深厚，中长期增长可期。依托公司强大快速的筛选、分离流行毒株的平台，以及不断升级的产品及工艺，公司领先市场开发针对性产品和组合，伪狂、腹泻活+死苗方案在客户处影响力深厚。公司大客户服务能力、渠道深耕能力领先行业（2020 年，公司前五大客户营收占比超30%，5000 头母猪以上猪场直销占比超过一半，产品深入全国2600 个县），市占率持续提升。从在研产品来看，公司储备有伪狂变异株灭活苗（HNX-12 株）、猪瘟-伪狂犬二联活疫苗、圆支二联、伪狂-蓝耳联苗、猪德尔塔冠状病毒疫苗等猪苗大单品，狂犬、犬四联已销售，猫三联实验室进展良好，中长期发展可期。

    风险因素：猪价低迷、牲畜疫情大范围扩散、新品推广不达预期、竞争加剧。

    投资建议：短期猪价低迷影响下游动保产品需求，长期来看，非瘟影响下头部养殖集团集中度的提升趋势不改，优质市场苗渗透率仍将继续提升，公司产品力、技术服务力深厚，中长期放量可期。考虑到猪价低迷超预期，我们小幅下调2021-23 年盈利预测，预测2021-23 年EPS 为1.09/1.3/1.58 元（原预测1.29/1.49/1.84元）。结合行业平均估值和公司龙头溢价，给予2021 年30 倍估值，对应目标价32.6 元，维持“买入”评级。