2021 业绩基本符合预期，看好公司业务协同发展的长期成长逻辑芯原发布2021 年年报：全年营收21.39 亿元（YoY：+42%），符合我们预期（22.71 亿元）；归母净利润0.13 亿元（YoY：+152%），基本符合我们预期（0.15亿元）和快报（0.14 亿元）；扣非归母净利-0.47 亿元（YoY：+56%）。其中4Q21营收6.18 亿元（YoY：+39%，QoQ：-5%）；归母净利润0.35 亿元（YoY：-41%，QoQ：+47%）。我们看好芯原持续受益于国内芯片设计行业的快速发展，IP 与定制业务的协同及规模效应逐步显现，调整22/23 年归母净利预测至1.18/2.17亿元，2024 年预测为3.71 亿元，对应EPS 为0.24/0.44/0.75 元。基于定制业务/IP 业务22 年19.3/9.0 亿元收入，分别给予8.2/21.0x PS 估值（可比公司Wind 一致预期22 年均值6.0/17.3x，溢价基于芯原为A 股稀缺标并具备领先先进工艺设计能力），调整目标价至70.00 元，维持“买入”评级。

    IP 授权：客户数量提升+产能瓶颈打开，特许权使用费收入加速增长可期2021 年IP 授权业务实现较好增长，收入同比增长20.7%。其中4Q21 营收同比增长36.7%。主要由于1）2021 年国内芯片设计公司数量快速提升，公司作为国内IP 授权龙头，全年新增40 家客户。2）客户产能瓶颈缓解，尤其NPU IP 客户陆续量产，特许权使用费4Q21 收入同比+247.4%。4Q21IP 业务收入占比提升使得毛利率上升12.1ppt 至47.8%。公司近年来着重发力Chiplet 业务，实现IP 芯片化有助于特许权使用费的提升。展望2022，我们预计特许权使用费收入增速有望超过去年，从而提升公司盈利稳定性。

    一站式芯片定制：在手订单饱满，驱动公司整体盈利稳定性持续加强定制业务协同IP 业务共同成长，2021 年定制业务收入同比增长55.4%。

    AIoT、智慧可穿戴领域的旺盛需求与高端处理器项目起量支撑设计业务2021 年营收实现同比翻倍，与全球领先晶圆厂的牢固关系助力量产业务收入同比+35.4%。2021 年公司新签订单金额中定制业务占比达76%。四季度末公司预付款项达1.07 亿元，同比提升836%，均反映出定制业务认可度持续提升。其中量产业务尤其突出，待量产项目达45 个。展望2022，充沛的在手订单将为公司营收增长打下坚实基础。同时设计项目也将陆续导入量产项目，我们认为定制业务收入占比提升趋势将平滑IP 收入季节性波动。

    维持“买入”评级，目标价70.00 元

    我们调整22/23/24 年营收预测至28.26/36.52/46.39 亿元（ 前值：

    29.60/37.93 亿元），调整归母净利润预测至1.18/2.17/3.71 亿元，给予芯片定制业务/IP 授权业务22 年19.3/9.0 亿元收入8.2/21.0x PS，调整目标价至70.00 元（前值：84.55 元），维持买入评级。

    风险提示：研发失败的风险，国产化进程不及预期风险，宏观经济下行风险。