三季报业绩亮眼，前三季度营收已超2020 全年。2021 年前三季度，公司实现营业总收入15.21 亿元，同比增加43.37%，已超过2020 全年总营收。前三季度归属母公司股东净利润-0.22 亿元，亏损同比收窄74.50%。其中Q3单季保持收入快速增长、单季度盈利的趋势，实现总营收6.48 亿元，同比增加73.72%，归母净利润0.24 亿元，同比大幅增长209.89%。

    　　先进工艺设计能力、量产规模效应和下游应用拓展成为芯片定制业绩驱动主线。公司一站式芯片定制业务主要包括芯片设计和芯片量产，2021Q3 营收均有显著增长。芯片设计方面，公司拥有从先进的7nm FinFET 到传统的250nm CMOS 工艺节点的芯片设计能力，2021Q3 末，公司芯片设计7nm及以下项目数量占比6.25%（环比+0.37%）。芯片量产方面，公司与大多数晶圆厂保持了良好的长期合作关系，量产业务规模化效应逐步体现，2021 年前三季度量产业务收入2.49 亿元（同比+37.68%），且量产业务在手订单维持在较高水平，2021 年前三季度订单出货比约2.2 倍。此外，公司新兴下游应用领域拓展顺利，2021 年前三季度公司来自系统厂商、大型互联网公司和云服务提供商客户群体的收入达6.13 亿元（同比+71.57%），占营收比达40.32%。我们认为，三方面因素共同推动2021Q3 芯片设计业务同比增长187.68%，芯片量产业务同比增加37.68%。

    　　独特商业模式创造芯片定制和IP 授权间协同效应。芯片设计平台即服务（SiPaaS）模式以公司拥有的各类处理器IP、数模混合IP 和射频IP 为核心，打造灵活可复用的芯片设计平台，使得芯片定制业务与IP 授权业务之间具有较强的协同效应：客户在一站式定制服务中使用公司自有IP 会在成本和设计效率方面更具优势，公司根据客户定制了解IP 市场需求也可以持续丰富公司IP 资源库，而优质的IP 又会进一步吸引客户优先选择公司一站式芯片定制业务，实现业务间客户的相互导入。2021 年前三季度，公司协同收入（包含超过两类业务收入）占比68.76%，相比2020 年增长4.1%。我们预计公司独特的商业模式将会持续赋能两大业务，促进公司研发成果的价值最大化。

    　　盈利预测及估值建议。我们预计公司2021E-2023E 营收分别为20.48 亿元，27.14 亿元，35.13 亿元，归母净利润0.27 亿元，1.03 亿元，1.80 亿元。因公司处于转亏为盈的阶段，且公司一站式芯片定制和IP 授权两个业务经营模式和毛利率差距较大，采取分部PS 估值方法。1）一站式芯片定制业务，给予2021E(PS) 18x-20x 估值；2）IP 授权业务，给予2021E(PS)25x-28x 估值。对应合理市值区间413.40 亿元-460.75 亿元，合理价值区间83.49 元-93.05 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：芯片定制下游应用领域导入不及预期，IP 授权客户拓展不及预期。