国内IP 授权龙头厂商，芯片定制和IP 授权业务相辅相成芯原股份是全球领先、国内IP 业务收入排名第一的半导体IP（IntellectualProperty）授权厂商，主要提供一站式芯片定制服务和半导体IP 授权服务。我们看好IP 市场广阔的成长空间以及国产化替代机遇，公司作为国内IP 授权龙头，IP 储备丰富，有望优先受益。同时，公司前瞻性布局先进制程设计能力，具备独特的芯片设计平台及服务（Silicon Platform as aService）商业模式，芯片定制业务利润上行空间广。我们预计公司2021/22/23 年EPS 分别为0.03/0.32/0.63 元，分别给予芯片定制业务/IP授权业务21 年12.22/7.52 亿元收入13.4/38.6x PS 估值（可比公司一致预期均值为10.3/29.2x，溢价基于芯原为A 股稀缺标的，以及其丰富的IP 储备和先进工艺设计能力），目标价92.57 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　独特“SiPaaS”商业模式优势显著，自主IP 种类齐备丰富公司采取SiPaaS 模式，以自主IP 为核心 ，打造出灵活可复用的芯片设计平台。公司无自有品牌芯片，可更多专注于芯片设计层面。同时，通过接受客户委托进行设计，无需承担销售风险、库存风险及相关费用。公司拥有自主可控的图形处理器IP、神经网络处理器IP 等五类处理器IP、1400多个数模混合IP 和物联网连接IP（含射频）。其中，根据IPnest 的数据，2019 年公司GPU IP 和DSP IP 市占率全球前三。

    　　前瞻性布局着眼先进工艺设计能力，芯片定制业务利润上行空间广在先进半导体工艺节点方面，公司已拥有14nm/10nm/7nm FinFET 和28nm/22nm FD-SOI 工艺节点芯片的成功流片经验，并已开始进行5nmFinFET 芯片设计研发和新一代FD-SOI 工艺节点芯片的设计预研。公司持续保持高研发投入以强化研发实力并扩充研发团队，2020 年研发费用率为35.25% （YoY：3.53pct）。随着现有芯片设计项目先进制程比例提高，未来进入量产阶段的项目制程也将相对更为先进，利润水平有望提升。

    　　首次覆盖给予“买入”评级，目标价92.57 元

    　　受益于IP 不断积累以及国产化机遇，我们预计公司将于2021 年扭亏为盈，2021/22/23 年EPS 分别为0.03/0.32/0.63 元。由于两大主营业务差异较大，我们分别给予芯片定制业务/IP 授权业务21 年12.22/7.52 亿元收入13.4/38.6x PS 估值（可比公司一致预期均值为10.3/29.2x，估值溢价基于芯原为A 股稀缺标的，以及其丰富的IP 储备和先进工艺设计能力），对应总市值453.79 亿元，目标价92.57 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：研发失败、产品或服务无法获得客户认同的风险，国产化进程不及预期的风险，宏观经济下行风险