投资要点

    　　财务表现：收入稳健增长，归母净利润受非经常损益影响同比下滑2022Q3 公司实现营业收入3.22 亿元，同比增长17.27%；归母净利润0.61 亿元，同比下降11.46%；扣非归母净利润0.39 亿元，同比增长21.54%。

    　　2022Q1-Q3 公司实现营业收入8.98 亿元，同比增长16.05%；归母净利润1.95 亿元，同比增长5.06%；扣非归母净利润1.44 亿元，同比增长24.37%。

    　　分季度看，我们认为公司2022Q3 归母净利润同比下降主要与当期政府补助等非经常性收益减少有关（2022Q3 政府补助较2021Q3 减少约0.25 亿元），从收入端及扣非增速看公司仍延续稳健增长趋势。

    　　盈利能力：扣非净利率同比略增

    　　2022Q3 毛利率为84.4%，同比下降1.26pct，略有下滑；期间费用率分析显示，2022Q3 研发费用率20.5%，同比上升0.86pct，主要系研发项目投入增加所致；销售费用率41.30%，同比下降5.97pct，我们预计主要受集采以及疫情影响推广费用减少所致；管理费用率8.70%，同比上升2.88pct，我们预计主要系子公司硕德药业部分在建工程转固，折旧费用增加所致；以上因素影响下，公司2022Q3扣非后净利率同比上升0.48pct，基本维持。综合考虑公司集采中标对毛利率及销售费用影响、公司研发投入、在建工程转固影响，我们预计2022-2024 年净利润率将呈现先下降后上升的趋势。

    　　观点：差异化立项的医药高端制造公司

    　　我们认为公司处于存量品种基本完成集采、“光脚”中标品种贡献增量、制剂国际化渐进的窗口期，2023 年国际化大单品有望获批、2024 年收入增长加速，研发品种/技术转化、API 销售等贡献额外增量，我们看好公司差异化立项及产品储备，高端仿制药可以持续为公司贡献充沛的现金流，随着未来1-2 年内制剂国际化以及创新升级品种落地，成长空间和弹性可期。

    　　盈利预测与估值

    　　我们估算公司2022-2024 年收入CAGR 约为12.9%，2022 年-2024 年归母净利润CAGR 约为13.9%，考虑政府补贴等非经常损益高基数影响（2021 年政府补贴约7000 万）我们预计2022 年-2024 年扣非归母净利润CAGR 可能达到20%+，EPS分别为2.19、2.45 和2.86 元/股，2022 年10 月20 日收盘价对应公司2022 年PE为27 倍。我们看好公司发展阶段及差异化立项产品储备，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　集采品种续约丢标风险；产品研发、注册及放量不及预期风险；美国市场竞争加剧风险等