事件：公司发布2023 年报，全年实现营收约102.9 亿元，同比+58%，归母净利4.42 亿元，同比+13%，扣非归母净利3.96 亿元，同比+10.1%；其中，第四季度单季度实现营收28.9 亿元，同比+78%，环比-10%，归母净利128 万元，同比-98.56%，环比-99%，扣非归母净利-871 万元，同比-110%，环比-104%，计提商誉等资产减值损失约4770 万元，公允价值变动损失1270 万元。

    四季度PERC 电池大幅停产导致业绩承压，24Q1 随着LECO 银浆放量及份额提升带动量利向好。公司23 年光伏银浆出货量约2002.96吨，同比+46%，其中23Q4 出货量约550 吨，环比-10%，主要受PERC电池因亏损大幅减产，公司PERC 银浆市场份额较高因而出货量影响较大，叠加产成品有所报废影响成本上升等所致。随着N 型占比提升及LECO 浆料加工费提升带动银浆环节量利齐升，公司LECO 银浆加工费溢价继续提升，市场份额快速提升有望带动业绩向好。预计24 年银浆出货量约3000 吨，N 型占比有望超过70%。

    银粉自供及海外扩产强化银浆盈利能力，围绕0BB 胶水及电子浆料实现平台化延伸。根据公司公告，公司收购江苏连银致力于实现光伏银粉国产化，23Q4 已实现月吨级银粉自供，24 年有望放量增厚盈利并保障品质；泰国子公司已完成600 吨银浆项目建设，日本聚和科技已完成注册；公司积极孵化新品SKU，已开发出新型0BB 胶黏剂对冲降银影响，以及EC 低温导电浆料、LTCC 导电浆料等非光伏浆料。

    盈利预测与投资建议。预计24-26 年归母净利8.5/9.6/10.0 亿元，参考可比公司24 年平均16 倍PE，给予公司15 倍PE 估值，对应合理价值76.81 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。银浆加工费大幅波动；公司技术创新速度不及预期；行业竞争加剧；宏观经济波动风险等。