投资要点

    　　事件：公司发布 2023 年度业绩快报，实现归母净利 4.46 亿元，同增14.12%；扣非净利 3.97 亿元，同增 10.58%，其中 2023Q4 归母净利0.05 亿元，同减94.38%，环减 97.09%；扣非净利 -0.07 亿元，同减107.95%，环减103.41%，业绩不及预期。

    　　Q4 电池盈利承压、银浆量利受限：2023 年银浆出货约2000 吨+，同增47%；其中2024Q4 银浆出货约550-570 吨，同增约60%/环减约10%，TOPCon 占比约40%；2024Q4 PERC 电池亏损大幅停线，公司P 型市场份额较高出货受限；同时加工费降至300 元/kg，让利客户不赚净利；展望2024Q1，公司LECO 银浆3 月有望上量、加工费预计800 元+/kg(较常规TOPCon 溢价200 元/kg)，随技术迭代保持溢价；预计全年出货量超3000 吨，保持高增！

    　　海外扩产+银粉逐步自供、增强一体化盈利：2023 年底公司产能达3000吨；同时在泰国拟建600 吨银浆项目，加强全球化布局。公司当前银粉逐步国产化，PERC 银粉已100%国产，TOPCon 国产粉占比约50%。同时公司收购江苏连银（聚有银）逐步银粉自供，9 月已实现吨级自供；同时拟投建3000 吨电子级银粉，预计2024 年银粉自供500 吨，推动公司降本，增强竞争力。

    　　浆料研发能力出色、0BB 胶水对冲降银：围绕浆料研发能力，在非光伏领域公司蓬勃发展，电子浆料已形成8 大系列，100 余个SKU，产品覆盖射频、片式元器件、电致变色玻璃、LTCC 等多个市场。胶粘剂围绕光伏、动力储能和消费电子等市场，开发了导热、功能粘接等多个功能系列产品，同时0BB 胶水公司为市场主供商、盈利能力较主栅银浆更强。

    　　盈利预测与投资评级：考虑到产业价格下行，行业公司盈利承压，我们下调公司2023-2025 年盈利预测至4.5/7.4/9.5 亿元(2023/2024/2025 年前值为5.9/8.2/10.2 亿元)，同增14%/66%/29%。基于公司团队、技术、渠道方面的优势，给予公司2024 年18xPE，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策不及预期，竞争加剧。