投资要点

    　　公司发布2023 年中报，业绩稳步增长。公司23H1 实现营业收入41.81亿元，同比增长23.56%；实现归母净利润2.69 亿元，同比增长24.71%；实现扣非归母净利润1.98 亿元，同比下降2.21%。其中23Q2 营业收入为23.98 亿元，同比增长41.86%；归母净利润为1.45 亿元，同比增长29.32%；扣非归母净利润为1.38 亿元，同比增长37.25%。

    　　银浆主业量收双升，N 型占比快速增长。公司23H1 光伏银浆业务实现营收41.30 亿元，同比增长22.48%，23H1 公司银浆出货844 吨，同比提升23.47%，其中Q2 出货约470 吨，环比增长约25.67%，我们预计公司上半年TOPCon+HJT 银浆出货占比约13%。展望下半年，我们预计公司23Q3 银浆出货550-600 吨，全年出货有望超2000 吨，其中N型占比有望达30%，同时随着N 型产品占比提升，公司盈利能力有望持续改善。

    　　银浆产能持续扩张，加速布局国际市场。产能方面，公司“年产3,000吨导电银浆建设项目（二期）”已投入建设，拟于9 月底建成，完成后公司产能可达3000 吨。国际布局方面，公司拟于泰国投建600 吨银浆产能，预计将于Q4 投产，进一步满足国际客户的交付需求，提升海外区域市场份额。同时公司已在日本设立子公司，拟建设研发中心，以继续加大研发投入，积极拓展新能源新材料领域，为公司全球战略布局的稳步发展奠定基础。

    　　上游一体化延伸，银粉自供降本增效。23H1 公司收购江苏连银100%股权，并更名为聚有银。聚有银将建设全球顶尖的粉体研发中心，以拓展开发MLCC、锂离子电池、半导体等领域使用的纳米级粉体材料；同时公司拟投资12 亿在常州建设“高端光伏电子材料基地项目”，完成后可实现年产3,000 吨电子级银粉。通过外部收购和内部发展，公司在上下游市场深度协同，助力公司光伏浆料降本，同时加速公司新业务开发。

    　　强化二、三增长极，持续扩大经营规模。非光伏银浆领域，公司经过3 年多的技术沉淀，已形成8 大系列，70 余个SKU，产品覆盖射频、片式元器件、电致变色玻璃、LTCC 等多个市场，多项技术实现了同行业技术突破。胶粘剂围绕光伏、动力储能和消费电子等核心市场需求，开发了包括导热、结构、灌封、功能粘接等多个功能系列产品，其中多个主打产品已通过核心客户验证，获得稳定订单需求。

    　　【投资建议】

    　　我们预计，公司2023-2025 年营业收入分别为95.27/129.40/146.96 亿元，归母净利润为5.79/8.65/10.82 亿元，EPS 分别为2.99/4.47/5.59 元，对应PE 为25/17/14 倍，维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　产能建设不及预期；

    　　下游需求不及预期；

    　　行业竞争加剧等。