投资亮点

    　　首次覆盖聚和材料（688503）给予跑赢行业评级，目标价182.00 元，基于P/E 估值法，对应2023 年35x P/E，理由如下：

    　　光伏银浆龙头企业，市场份额全球第一。银浆是光伏电池重要辅材，其产品性能和制备工艺直接关系电池转换效率。在光伏行业降本诉求下，银浆单瓦耗量虽持续下降，但由于光伏装机逐年增长以及N 型电池对银浆的需求增加，行业空间整体仍持续扩容，我们预计2025 年全球市场空间275 亿元。公司基于长期自主研发和技术迭代，形成了银浆产品全线布局，并成功打入了通威太阳能、晶澳科技、天合光能等全球头部电池片企业供应体系。根据公司公告，2021 年公司正面银浆出货市场份额跃居行业第一。

    　　研发为先，技术实力雄厚。银浆具备高度定制化特征，银浆厂商需根据下游客户产品需求对配方做出快速调整，配方开发使行业具备一定准入门槛，快速迭代则考验研发团队长期的技术积累，因而行业技术壁垒相对较高。公司研发团队专业背景较强，首席技术官冈本珍范在电子浆料行业拥有超30 年研发工作经验，公司专利数量产品质量均领先行业，在完整布局TOPCon 等高温浆料基础上，在HJT 低温银浆、银包铜方面均有产品储备，此外公司在电子浆料领域平台化拓展，MLCC 铜浆等已初见成效，我们看好公司未来进入更多细分领域，业绩增长极丰富。

    　　强强联合，确立龙头地位。由于银浆对电池性能的重要影响及其定制化特征，银浆厂需要与下游紧密配合。公司从大客户逐步突破，当前与全球多数头部电池厂均保持密切合作，建构多元客户群并确立自身龙头地位。我们认为下游对第一供应商采购比例通常超过60%，故行业龙头市占率天花板较高，公司2021 年市场份额不足40%，仍有充足提升空间。我们看好公司凭借强劲产品实力及与下游密切合作进一步提升份额。

    　　我们与市场的最大不同？市场认为银浆行业空间随单耗下降而逐渐萎缩，且行业盈利能力偏低，但我们认为银浆在技术持续迭代过程中企业仍有充足成长空间，且公司盈利能力稳定，更需关注其市场份额的提升。潜在催化剂：N 型电池浆料出货超预期，其他电子浆料量产进展超预期。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2022/2023/2024 年EPS 分别为3.41/5.19/7.24 元，CAGR 为46%。当前股价对应2023/2024 年29/21 倍PE。给予跑赢行业评级，采用P/E 估值，给予2023 年35 倍P/E，对应目标价182 元/股，较当前股价有19%的上涨空间。

    　　风险

    　　现金周转风险，技术迭代不及预期，行业竞争加剧，专利诉讼风险。