全年利润保持快速增长，结构优化促毛利率稳步提升。《商用密码管理条例》

    　　有望年内落地，推动行业进入强合规时代，有望全面受益于行业高景气发展，维持 “强烈推荐”投资评级。

    　　事件：公司发布2022 年年报，2022 年公司营业收入为3.40 亿元，同比增长25.69%；归母净利润1.07 亿元，同比增长43.52%；扣非归母净利润0.99 亿元，同比增长37.12%。

    　　利润保持快速增长，结构优化盈利能力持续提升。公司Q4 单季度营收为1.68 亿元，同比增长25.59%；归母净利润0.77 亿元，同比增长34.16%；扣非归母净利润0.75 亿元，同比增长31.78%。全年毛利率75.47%，较21 年提升1.85pct，主要由于毛利率较低的密码板卡业务占比大幅减少，同时较高的密码系统占比提升显著，营收结构持续提升。其中密码板卡全年营收0.46 亿元，同比减少40.22%，占比由28.49%下降至13.55%；密码整机营收为1.28 亿元，同比增长7.85%，占比由44.04%下降至37.79%；密码系统营收为1.43 亿元，同比增长143.69%，占比由21.72%提升至42.11%。研发保持高强度投入，销售费用与管理费用管控积极，其中销售费用增长24.97%，管理费用增长12.45%，研发费用增长35.22%。

    　　2022 年经营性净现金流为-600.48 万元，去年同期为0.3 亿元，主要系：1）2022年密码系统占比大幅提升，信用账期较密码板卡较长，因此销售回款进度较2021年减缓；2）公司2022 年加大研发投入和提升技术支撑能力，积极引进各类人才，支付的职工薪酬较上期增幅较大；3）受2022 年整体市场环境影响，客户回款较慢，对公司的回款进度产生一定影响。

    　　商密管理条例有望年内落地，推动行业高景气发展。《商用密码管理条例》自2020年起，已连续两年被纳入年度国务院立法计划，有望在年内正式颁布。《条例》

    　　作为《密码法》的补充，对重点行业、等保三级以上系统需实施密码保护予以强制要求，并每年需开展密评，未按要求实施将予以处罚。我们认为，《条例》是监管执行落实的关键，随着条例正式颁布，商密将进入强合规时代，以密评为核心的“以评促建”将成为重要推动力，行业发展有望进入快车道。公司在产业链拥有完善布局，产品面向网安与密码服务等厂商，同时积极开拓行业大客户，广泛应用于下游重点行业，具有较好的成长持续性与稳定性，有望受益于密码行业高景气发展。

    　　维持“强烈推荐”投资评级。随着行业政策不断完善，有望保持高景气发展，公司卡位中上游，有望全面受益于高景气发展度发展。预计23-25 年归母净利润为1.54/2.10/2.77 亿元，维持 “强烈推荐”投资评级。

    　　风险提示：政策落地不及预期、行业竞争加剧、成本上涨。