事件：公司发布2025 年年报及2026 年一季报。2025 年，公司实现营业收入590,116.08 万元，比去年同期增长8.44%；实现归母净利润56,657.69万元，比去年同期增长12.43%。2026 年一季度，公司营业收入同比增长2.36%，归母净利润同比增长32.3%。

    　　智能入户业务成为第二增长曲线，智能家居摄像机和云平台服务提供稳健基本盘。1）智能入户业务已成长为公司的明星业务及第二增长曲线，全年实现收入9.36 亿元，同比高速增长25.25%。公司的智能入户业务已经成长为公司的明星业务及第二增长曲线，对公司的收入贡献进一步放大。

    　　根据奥维云网2025 年智能门锁市场总结报告，萤石2025 年智能门锁增长速度超过国内电商整体增速，以中高端为主的产品矩阵初步成型。2）2025 年，公司智能家居摄像机业务收入同比增长7.87%，云平台服务业务收入同比增长14.51%，为公司提供稳健基本盘。

    　　盈利能力与经营性净现金流显著改善。1）2025 年单四季度，公司毛利率达到45.65%；2026 年一季度，公司毛利率达到50.47%。自2025Q3 开始，公司单季度毛利率持续环比改善。2）2025 年，公司经营性净现金流同比大增104.30%，体现出公司经营质量的显著改善。

    　　境外成为重要增量市场，线上线下渠道协同驱动增长。境外业务成为公司增长的主要引擎，全年实现收入23.38 亿元，同比增长22.27%，远超国内市场1.25%的增速，境外收入占主营业务比重已约40%。公司建立了国内和国际市场并举，线上和线下多渠道协同的销售体系，具备了多层次、多元化的市场营销和渠道运营体系，其中零售业务占比、境外销售占比不断提升。

    　　布局AI 智能互联，创新功能赋能端侧产品。智能物联感知是公司业务的核心基石。公司始终以用户需求为导向，聚焦于智能视觉技术，不断强化AI 视觉的差异化能力，以AI 和萤石物联云平台为双核心，拓展了智能家居摄像机、智能入户、智能穿戴、智能服务机器人及智能控制五大核心自研的智能产品。基于用户需求，萤石AI 云存储目前已经推出了多项创新功能，包括AI 智能搜索、每日总结、内容分析、人物身份标识等。

    　　维持“买入”评级。综合考虑公司端侧AI 以及智能家居龙头厂商的产业卡位，我们预计2026-2028 年归母净利润分别为6.90/7.85/8.79 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游景气度与资本开支不及预期；AI 技术与商业化推进不及预期；行业竞争加剧；宏观经济波动。