投资要点

    　　萤石网络发布2024 年三季报：2024 年前三季度，萤石网络实现营业收入39.63 亿元，同比+12.93%，实现归母净利润3.75 亿元，同比-6.69%，实现扣非净利润3.68亿元，同比-5.45%；其中2024Q3 实现营业收入13.79 亿元，同比+12.70%，实现归母净利润0.93 亿元，同比-34.87%，实现扣非净利润0.91 亿元，同比-33.53%。

    　　Q3 收入延续增长，环比小幅提速

    　　2024Q3 内需消费环境承压，摄像头行业有所下滑，洛图数据显示7、8 月线上摄像头销售额分别同比-4.4%、-6.7%，量价均有波动；在此背景下公司2024Q3 收入同比依然实现12.7%增长，环比小幅提速，表现较好。我们预计，从产品看，公司智能门锁、家用扫地机销售情况渐入佳境；从区域看，海外仍是公司营收增量的重要来源。综上，我们认为公司凭借产品、渠道多元化优势，后续营收稳健增长可期。

    　　毛利率有所下滑，短期业绩波动

    　　2024Q3 公司毛利率同比-2.3pct 至42.0%，公告表明主要由于产品结构调整、竞争加剧所致；2024Q3 公司销售费用率同比+2.1pct，提升较多，此外管理/研发/财务费用率分别同比+0.5/-0.3/-0.5pct，公告表明主要与公司积极布局新品以及拓展渠道相关。叠加其他收益同比减少，公司2024Q3 归母净利率同比-4.9pct 至6.8%，短期业绩有所波动。我们预计，随着消费环境改善，公司盈利能力有望逐步修复。

    　　蓄力长期增长，看好“AI+”未来

    　　一方面，面对各种外部经营挑战，公司保持合理的销售、研发费用等投入，积极布局智能锁、家用和商用清洁机器人等新品，奥维云网显示公司扫地机线上零售份额正逐步提升；另一方面，公司不断构建各类产品线在境内外的品牌影响力，APP下载量数据显示公司正持续拓展东南亚、欧洲与拉美等海外市场。我们看好公司“2+5+N”的生态体系，随着公司发展步入“AI+”阶段，长期发展空间值得期待。

    　　商业模式领先，维持“买入”评级

    　　我们预计萤石网络2024-2026 年营业收入分别为55.00/66.29/80.61 亿元，同比分别+14%/+21%/+22%；归母净利润分别为5.21/7.06/9.28 亿元，同比分别-7%/+36%/+31%。EPS 分别为0.66/0.90/1.18 元，对应估值分别为47、35、26 倍。

    　　考虑到公司产品力突出并积极布局智能门锁等新品，“智能家居+物联网公有云”双主业模式领先，海内外持续扩张，AI 前景可期，我们维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：1）政策兑现不及预期；2）原材料价格及汇率波动；3）外需改善不及预期