核心观点

    　　公司2023Q4 及2024Q1 收入稳健增长，业绩维持高增，盈利水平持续提升，主要受益于智能家居需求回暖、云平台规模增长、自主生产占比提升、原材料成本下降以及海外规模扩大等因素。

    　　展望2024 年，公司一方面完善摄像头、智能锁、机器人等产品矩阵，另一方面持续开拓海外市场，硬件增速将保持稳健，同时持续布局物联网云平台的AI 升级，将落地更多C 端智能化增值服务，以及B 端服务方案，不断提升云平台的付费率和ARPU，收入规模及占比将维持上升趋势。

    　　事件

    　　2024 年4 月12 日，萤石网络发布2023 年年度报告及2024 年第一季度报告。

    　　公司2023 年实现营业收入48.40 亿元（+12.39%），归母净利润5.63 亿元（+69.01%），净利率11.63%（+3.90pct）。其中，Q4实现营业收入13.32 亿元（+13.87%），归母净利润1.61 亿元（+41.62%），净利率41.33%（+3.95pct）。2024Q1 实现营业收入12.37 亿元（+14.61%），归母净利润1.25 亿元（+37.38%），净利率10.13%（+1.68pct）。

    　　简评

    　　一、收入分析：摄像头及C 端服务稳健，门锁及B 端服务高增1）智能家居：摄像头持续复苏，入户产品贡献增量。2023 年智能家居产品收入39.60 亿元，同比增长10.09%，毛利率35.86%，同比提升6.02pct。其中摄像头销量+10.05%，均价-6.42%，收入29.90 亿元，同比增长2.99%；智能入户销量+44.80%，均价+3.24%，收入5.06 亿元，同比增长49.48%。2024M1-M2，洛图科技数据显示国内摄像头、智能门锁线上销量增长均接近50%，市场需求进一步复苏。公司持续开拓市场及渠道，积极推进门锁等入户品类，推动销售规模增长；同时受益于自主生产、成本下降及海外扩张等，盈利水平上升。展望2024 年，根据洛图科技数据，Q1国内摄像头、智能门锁线上销量分别同比+31.3%、+33.5%，其中萤石摄像头线上销量同比+20%以上，公司一方面完善摄像头、智能锁、机器人等产品矩阵，另一方面持续开拓海外市场，并针对海外消费者需求开发并推出相应产品，硬件增速将保持稳健。

    　　2）云平台：设备接入数持续增长，预计云服务收入高增。2023 年物联网云平台服务收入8.56 亿元，同比增长27.79%，毛利率76.09%，同比提升3.66pct。其中C 端付费用户+14.55%，ARPU+2.71%，收入4.32 亿元，同比增长17.65%；B 端付费用户-9.83%，ARPU+55.34%，收入4.24 亿元，同比增长40.07%。公司设备接入数和用户数量持续增加，不断推出升级老人看护、AI 数字人、ERTC 等服务，推动云平台订阅和续订率提升，C 端和B 端服务收入维持高速增长。展望2024 年，公司持续布局物联网云平台的AI 升级，将落地更多C 端智能化增值服务，以及B 端服务方案，不断提升云平台的付费率和ARPU，收入规模及占比将维持上升趋势。

    　　二、盈利分析：盈利水平持续提升，长期仍有改善空间1）毛利率、费用率：成本和结构改善推动毛利率提升，销售和研发力度提升毛利方面，2023 年毛利率为42.85%（+6.44pct），其中Q4 毛利率为41.33%（+3.95pct），2024Q1 毛利率为42.72%（+1.60pct），主要受益于自主生产占比提升、原材料成本下降、产品结构优化以及海外规模扩大等因素。费用方面，2023 年期间费用率同比提升2.21pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.80/-0.09/+1.10/-0.59pct；其中Q4 期间费用率同比提升0.96pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.16/-0.15/+0.14/-0.19pct；2024Q1 期间费用率同比提升1.57pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.01/+0.18/+1.86/-2.49pct。主要系：1）公司加大智能锁、机器人、摄像头等新品研发力度；2）持续进行国内外渠道拓展，增加销售活动力度；3）汇兑收益增加。

    　　2）净利率：净利率提升，盈利水平持续优化可期2023 年净利率为11.63%（+3.90pct），其中Q4 净利率为12.13%（+2.38pct），2024Q1 净利率为10.13%（+1.68pct）。

    　　随着海外及云平台收入占比持续提升，公司净利率水平有望持续提高。

    　　投资建议：双主业商业模式及激励机制推动发展创新，享受B+C 端需求弹性释放，以经销商为主的渠道布局完善，云平台业务有望持续贡献收入利润。我们预测2024-2026 年公司实现归母净利润6.97/8.42/10.04 亿元，对应EPS 为1.24/1.50/1.78 元，当前股价对应PE 为40.60/33.61/28.18 倍，维持“买入”评级。