首席医药分析师阳景恢复覆盖诺诚健华（9969.HK），首次覆盖诺诚健华A 股（688428.CH）。公司1H24 奥布替尼销售好于预期，净亏损明显好于市场预期。奥布替尼二季度实现强劲销售增速，全年销售指引从先前的30%同比增速上调至35%同比增速。维持“买入”评级；港股目标价为8 港元，A 股目标价为人民币12.5 元。

    　　1H24 收入略好于市场预期，净亏损明显好于市场预期：1H24 公司实现收入4.2 亿元（+11.2% YoY，+16.3% HoH），其中奥布替尼实现销售收入4.17 亿元（+30% YoY, +19.1% HoH），好于市场预期；归母净亏损进一步缩窄至2.62 亿元（-38% YoY, +25.3% HoH），显著好于市场预期，主要受益于收入略好于预期，毛利率略好于预期（+5.8ppts YoY, +0.2 ppts HoH），运营费用控制好于预期。上半年公司现金消耗约为3 亿元，截至6 月30 日，公司账面现金约为79.9 亿元。

    　　奥布替尼2Q24 实现49%的收入同比增速，全年销售指引上调至35%同比增速：二季度奥布替尼销售增长强劲，实现2.53 亿元销售收入，同比上升48.6%，环比上升54.3%，主要受益于独家适应症MZL 加入医保加速入院放量、CLL 及MCL 等适应症DOT 的延长、及更重要的是商业化队伍特药销售能力和执行力的提升（得益于新任首席商务官陈少峰拥有丰富的特药销售经验及更为清晰的市场战略，尽管商业化队伍人数并未有额外增加）。管理层发言表示，由于奥布替尼是唯一获批MZL 的BTK 抑制剂，MZL 适应症占奥布替尼整体销售额较大比例，尤其是2Q24。展望下半年，受益于MZL 市场规模（NHL第二大适应症）以及奥布替尼的先发优势，公司预计奥布替尼有望实现超过40%的销售增速（对应4.9 亿元），因而全年奥布替尼销售指引上调至≥35%同比增速（对应9.05 亿元）。我们认为该指引目标可轻松实现，目前我们在模型中预测奥布替尼全年销售额约为9.5亿元。

    　　2H24/1H25 主要催化剂包括：（1）奥布替尼：MS 适应症审批路径与美国FDA 沟通达成一致（预计2H24）、MCL 适应症美国递交NDA、ITP 中国三期试验完成（预计2025 年中）、SLE 2b 期试验完成中期分析（预计4Q24）、潜在海外授权；（2）坦昔妥单抗（CD19）: DLBCL适应症中国获批（预计1H25）；（3）ICP-332 （TYK-2 JH1）: 海外健康人PK 研究完成（预计2024 年底）及潜在出海授权；（4）ICP-488（TYK-2 JH2）:银屑病二期POC 数据读出（预计2024 年底）及潜在出海授权；（5）ICP-723（NTRK）: NTRK+ 晚期实体瘤中国NDA 递交（预计1Q25）。

    　　维持“买入”评级，港股目标价为8 港币，A 股目标价为12.5 元：

    　　根据更新的财务状况，我们预测诺诚健华2024E/2025E/2026E 收入分别为人民币9.55 亿/12.3 亿/15.6 亿元，主要受益于奥布替尼的销售增长和坦昔妥单抗获批后的放量（自2025 年起）。归母净亏损预测分别为人民币5.4 亿/5.2 亿/4.1 亿元。我们基于经 POS 调整的收入预测和DCF 估值模型对公司进行估值，对 WACC 和永续增长率的假设分别为10%和3%，得到公司港股目标价为8 港元、A 股目标价为人民币12.5 元（A 股溢价系数采取75%，约为过去2 年A 股溢价平均值），对应126 亿元市值。

    　　投资风险：奥布替尼销售不及预期，主要药品出海不及预期或者失败，重要项目研发延误或者失败。