事件

    公司发布2022 年年报，2022 年实现收入6.38 亿元，同比-10.35%；归母净利润0.64 亿元，同比-43.77%。Q4 单季度实现收入1.78 亿元，同比+2.50%；归母净利润0.23 亿元，同比+58.51%。

    点评

    Q4 收入增速转正，初步验证真空绝热板订单向好逻辑。

    公司2022 年营收小幅下滑，主要系下游需求不景气，公司采取竞争性价格策略所致。公司2022Q4 收入增速转正，环比+15.57%，初步验证欧洲冰箱冷柜能效标准提升驱动真空绝热板订单向好逻辑。

    Q4 净利润明显回升，订单价格改善+天然气价格回落驱动公司盈利能力修复公司2022 年由于下游需求不景气，真空绝热板主动降价抢份额，叠加天然气涨价影响，导致毛利率26.60%，同比-5.55pct。Q4 受益于订单回暖，真空绝热板价格明显提升，Q4 真空绝热板均价约103.7 元/平方米，较2022Q1-Q3 均价提升12.5%，带动公司Q4 毛利率提升3.69pct 至30.19%。公司Q4 控费能力优秀，销售/管理/研发费用率分别为4.94%/4.23%/5.49%,同比分别+0.63pct/-2.18pct/-0.44pct，致使公司Q4 净利率13.08%，同比+4.62pct。

    双重催化+一个期待，2022Q4 盈利拐点显现，2023 静待花开。

    1） 催化之一：欧盟冰箱能效标准升级+公司积极扩产，真空绝热板营收有望快速回升。欧洲将在2023-2024 年淘汰能效等级为F 的冰箱，推动冰箱能效向A-C 级高能效转变，由此带来真空绝热板需求快速增长，公司募资新建500万产能，叠加旺盛需求促使产品单价小幅微增，预计2023-2025 年真空绝热板营收CAGR+24% 。

    2） 催化之二：天然气价格明显回落，有望持续改善公司毛利率。根据金联创数据，2023 年4 月13 日，福建LNG 到货价为5100 元/吨，对应约3.7 元/立方米，同比-42%。根据公司可转债说明书，2022 年1-9 月公司天然气到手均价为5.25 元/平方米。若假设公司2023 年天然气单价4 元/立方米，在真空绝热板单价维持2022 年不变前提下，对应真空绝热板毛利率同比有望改善约2.5pct。

    3） 一个期待：公司真空玻璃业务已经进入量产关键期，有望于2023 年贡献业绩。真空玻璃单价高，相较于中空玻璃具备寿命长、隔音隔热效果好等优点，有望实现对中空玻璃的替代。公司投资建设200 万平方米真空玻璃产能，项目建设期42 个月，有望贡献业绩新增量。

    盈利预测与估值：Q4 公司业绩改善显著，订单复苏逻辑兑现，叠加天然气压力缓释+真空玻璃业务有望落地，成长可期。预计2023-2025 年公司营收分别为9.09/12.78/17.32 亿元，同比42.60%/+40.58%/+35.47%；净利润分别为1.22/2.08/3.05 亿元，同比+90.55%/+70.88%/+46.49%，对应EPS 分别为1.52/2.60/3.81 元，维持“增持” 评级。

    风险提示：下游需求不及预期；原材料及能源价格高涨；产能建设不及预期