事件：赛特新材发布2022 年报。公司2022 年实现收入6.38 亿元，同比下滑10.35%，实现归母净利润6386 万元，同比下滑43.77%，利润降幅明显大于收入降幅的主要原因系LNG 天然气采购价格大涨，导致成本端压力骤增，同时终端售价同比出现一定程度下滑。单Q4 来看，公司收入1.78 亿元，同比增长2.5%，归母净利润2330 万，同比增长58.51%，Q4 业绩表现较前三季度明显改善，扭转了前三季度收入利润同比双双下滑的趋势。

    　　真空绝热板量价均有下跌，保温箱收入降幅较大。分品类来看，2022 年公司真空绝热板产品收入6.21 亿元，同比下降8.73%，收入下滑一方面系销售价格波动（2022 年价格95.18 元/平方米，同比下降5.46%），另一方面前三季度需求表现较为疲软，全年销售量约653 万平，同比下降3.46%；保温箱产品收入1141 万元，同比下降40.4%，2021 年辉瑞疫苗保温箱出口需求的脉冲式增长不再持续；阻隔袋等其他产品收入117 万元，同比增长20.59%。

    　　2022 年成本增加+售价下跌共同导致利润率下行，2023 年盈利端有望出现明显好转。公司2022 年综合毛利率26.6%，同比下滑5.55pct，其中收入占比超97%的真空绝热板业务毛利率27.21%，同比下滑5.27pct，利润率大幅下降主要是由于成本和售价两端均有一定程度的恶化：成本端，LNG 价格上涨导致22 年真空绝热板单位成本增至69.28 元/平方米，同比增幅1.92%，其中单位制造成本22.54 元/平，同比增长21.09%；销售端，2022 年真空绝热板销售均价95.18 元/平方米，同比降幅5.46%，销售价格降低主要系2022 年下游冰箱冷柜需求受到一定抑制，同时市场竞争愈发激烈，部分小企业通过低价策略抢夺订单，公司综合售价下降。

    　　分季度来看，Q1-Q4 真空绝热板毛利率分别为26.63%、21.56%、27.50%、30.19%，Q4 随着出口需求的加速释放，叠加期间天然气价格有所回落，利润率得到明显修复。展望2023 年，天然气价格持续回落，加上出口刺激下产销规模明显扩大，预计成本端压力将显著缓解；另外价格预计环比2022 年Q4 基本持平，主要系出口占比大概率将进一步提升，出口订单价格和毛利率均好于国内，参考2022 年出口毛利率较国内毛利率高出约10 个百分点。2022 年公司期间费用率14.42%，同比减少0.64pct；对应净利率10.01%，同比减少6pct。

    　　投资建议：赛特新材系全球真空绝热板龙头企业，短期受益于欧盟能效升级，出口订单需求旺盛；近年来发展的真空玻璃新业务与真空绝热板技术同源、客户渠道重叠，潜在市场空间大，且技术门槛极高。当前赛特真空玻璃首条量产线已进入调试尾声，预计今年内将完成最终调试修改并开始批量生产，若产品质量过关，将有望正式商业化运用，由此开启公司的第二成长曲线。公司处于快速成长期，预计2023-2025 年净利润分别为1.4、1.8、2.2 亿元，对应三年复合增速超50%，对应PE 分别为24X、18X、15X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：真空玻璃投产进度不及预期风险：新材料替代风险；假设和测算误差风险。