受库存去化进度较慢拖累，公司2023Q3 业绩低于市场预期，但至暗时刻已过，预计Q4 出货有望迎来回升，带动业绩加速修复；同时，公司加快推进光伏系统、光电建材业务拓展，打造业绩新增量。我们下调公司2023-25 年EPS 预测至7.35/11.62/16.09 元，给予目标价151 元（基于2024 年13 倍PE），维持“买入”评级。

    　　业绩低于市场预期，盈利增长受库存拖累。公司2023Q1-3 实现营收56.50 亿元（同比+93.8%），归母净利润8.93 亿元（同比+224.5%），毛利率为34.1%（同比+3.2pcts），业绩低于市场预期；其中Q3 营收18.36 亿元（同比+25.5%，环比-12.4%），归母净利润1.52 亿元（同比-31.0%，环比-62.4%），毛利率为31.2%（同比-1.6pcts，环比-1.5pcts），毛利率下降或主要由于盈利能力较低的户用系统占比提升。在海外光储逆变器渠道高库存压力下，公司出货放缓致Q3 业绩下滑；但随着库存去化接近尾声，预计公司Q4 出货有望迎来明显回升。

    　　Q3 迎来海外逆变器库存至暗时刻，Q4 有望迎来出货回升。根据公司业绩会，受制于海外渠道库存压力，我们估算公司2023Q1-3 逆变器销量约56.4 万台，并网/储能逆变器分别为41.8/14.5 万台，其中Q3 并网/储能逆变器销量分别为11.8/2.6 万台，环比下滑约20%/54%，低于此前预期。同时，公司持续推进逆变器应用领域拓宽和产品规格升级，其中并网逆变器平均单台功率由Q2 的25kW 左右提升至32kW 左右，储能逆变器平均功率维持10kW 出头。展望Q4，我们预计海外渠道库存压力将逐步缓解，公司产品出货有望逐步回升，预计2023年并网/储能逆变器销量有望分别达65-70/20 万台左右。

    　　储能电池自配能力稳步提升，光伏系统、光电建材持续放量。根据公司业绩会，2023Q1-3 公司储能电池销量约297MW，其中Q3 销量约57MW（-57% QoQ）；随着Q4出货有望回暖，我们预计公司全年储能电池包销量有望达500MW左右，自配率将达25%左右。此外，公司积极布局分布式户用光伏发电系统，形成逆变器、光伏组件、配电箱的三件套供货，预计2023 年户用系统业务迎来快速增长，安装量或达1GW 左右。光电建材方面，公司加快新品研发和市场拓展进度，2023 年将迎来规模化放量，贡献新的业绩增量。

    　　风险因素：分布式光伏增长不及预期；行业竞争加剧；海外贸易壁垒抬升；元器件供应链面临瓶颈；公司渠道拓展不及预期；公司新技术新产品研发升级不及预期等。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑海外户用光储逆变器去库存进度慢于预期，下调公司2023-25 年净利润预测至12.7/20.1/27.8 亿元（原预测值为16.1/22.9/31.4亿元），对应EPS 预测分别为7.35/11.62/16.09 元，现价对应PE 分别为16/10/7倍。结合当前可比公司（德业股份、禾迈股份、昱能科技、锦浪科技）2024 年基于Wind 一致预期的平均PE 约为12 倍，考虑到公司户用光储逆变器全球品牌和渠道优势，以及积极拓展工商业等新领域的横向延展性，给予公司2024 年13 倍PE，对应目标价151 元（原目标价158 元），维持“买入”评级。