事件：公司公布2020 年年报，营业收入/净利润/扣非净利分别12/1.86/1.64 亿元，分别下降17%/43%/48%。净资产收益率7.31%，大幅下降14.9 个百分点。

    净利降幅超四成：营收下降主因铜箔销量15992 吨，下滑7.4%。净利润降幅超营业收入降幅，毛利率下降10 个百分点。1 因为低毛利的产品占比提升，6微米及以下铜箔销量占比48%，下降16 个百分点。≤6 微米铜箔产品产销量同比下降，主要原因是2020 年上半年受新冠疫情影响，锂电铜箔的市场需求有所下降。2 因为产量下降导致规模效应减底，例如单吨分摊固定资产折旧提升，因而增加加工成本（固定资产折旧约占加工成本的20%）。

    再添1.6 万吨锂电铜箔建设规划：近日公司最新公告，计划在广东梅州“年产1.5 万吨高性能铜箔项目”（转债募投项目）相邻地块上建设1.6 万吨高性能电解铜箔项目。截止目前，在产+在建+规划产能合计达到8.7 万吨/年，是目前在产产能2.1 的4 倍，假设2025 年全部投产，年复合增速约43%。

    1 月铜箔加工费开启上涨：根据调研，1 月-2 月国内铜箔加工费陆续上涨10%左右。根据我们对国内锂电铜箔企业梳理，预计未来三年锂电铜箔产能增速从过去30-50%下降到10-20%。这主要是因为核心装备供应瓶颈，以及部分企业生产效率难提升拖慢扩建进度，甚至退出。

    维持“强烈推荐-A”评级：根据国务院新能源汽车产业规划，2025 年电动车渗透率20%，假设2025 年我国电动车销量600 万辆，将对应铜箔消费25 万吨，按照吨净利润2 万元计算，市场容纳50 亿净利润，公司成长空间很大。

    随着电动车市场景气度提升，公司新扩建项目不断提出，新客户拓展，产品结构升级，业务有望实现较快速增长。

    不考虑之后加工费再度上涨，按照当前市场加工费作为全年加工费测算，预计2021 年4.65 亿，对应35 倍。明年公司将进入快速成长期，未来5 年产量年复合增速有望接近50%。

    风险提示：新产品新技术开发风险、锂电行业政策波动风险、铜箔加工费大幅下滑风险、产品结构单一及下游领域集中风险、新建产能投产不及预期等。