引言：奥来德是一家非常典型的高科技材料类企业，在OLED 有机发光和功能材料领域有非常深厚的造诣，同时还专精于应用于蒸镀机的关键部件蒸发源，是国内OLED 材料与应用部件细分领域当之无愧的龙头企业。OLED 行业过去基本被少数海外企业所垄断，下游终端更是曾经被三星等韩国企业掌控九成以上份额，在如此闭塞的行业生态中，在没有任何海外厂商支持的背景下，国内材料制程厂商不得不一步一个脚印自己摸索。奥来德不仅成功实现蒸发源部件国内面板厂大比例自主化替代，而且在各面板厂的份额还在逐年提升。同时，在RGB 有机发光材料，以及各类OLED 功能层材料领域，公司的产品开发一直在不断推进，销售额也在逐年增长。

    市场有一种观点，认为奥来德的成长主要依赖蒸发源，而且随着国内面板厂建线逐渐饱和将成长趋缓。我们认为这种观点是很狭隘的：首先蒸发源的成长空间还很大，趋缓的观点用一叶障目来形容非常贴切，这个我们后文再展开聊；其次，奥来德并非只有蒸发源，OLED 这个市场足够大，三四十种有机材料全球近百亿的市场空间，下游终端领域我国的面板厂的份额与话语权也在逐渐抬升，在此背景下，奥来德能做的材料并不会仅仅局限于RGB 发光材料（就算只是发光材料，也有数代不同种类迭代），而是会逐渐在各功能层、应用层都有所突破。这些突破将使奥来德未来的营收结构中，有机材料类的占比逐渐超过蒸发源，进而把成长的天花板彻底打开。

    国内AMOLED 产业链逐步完善，国产替代空间广阔。近年，中国显示面板出货量攀升，据赛迪智库数据，截止2020 年中国已建成的AMOLED生产线13 条，占全球AMOLED 产线的52%。2023 年全球AMOLED 面板营收达374 亿美元，中国市场规模约843 亿元，2019~2023 年复合增速分别为9.74%和46%；足以说明，AMOLED 行业国产替代空间足够大，且中国的增长速度全球领先。在下游消费电子竞争白热化降本诉求愈发强烈的背景下，AMOLED 国产替代方案便成了中游面板厂的最优选择。但由于我国进入OLED 行业较晚，在上游材料及设备两大关键领域话语权较弱，相关技术和专利几乎长期被垄断在韩日美德等海外企业手中， 我国严重依赖进口。因此，提升我国OLED 上游材料及设备领域的国产化是完善产业链健康的必然选择。奥来德作为同时拥有有机发光材料制备和蒸发源量产能力的本土头部企业，有望在OLED 国产替代的热潮中进一步扩增市场份额，巩固在强者恒强道路上的领军地位。

    蒸发源维系公司高增基础，有机材料不断拓延扩增成长边际：

    1.蒸发源打破国际垄断，迎来高速成长期。有机发光材料通过蒸镀工艺受热升华从而沉积成膜在基板上。蒸发源即为蒸镀工艺中关键设备蒸镀机的“心脏”部件，目前全球主要供应商有韩国YAS、SNU，日本爱发科和中国奥来德，公司是唯一的线性蒸发源中国厂商。截至2020年底2021 年初，中国规划/在建的6 代AMOLED 产线合计产能约为35.4万片/月，可预估的这几年的蒸发源部件需求量在472 套左右。以奥来德过去几年年蒸发源约443 万元/套的平均销售单价测算，中国蒸发源市场规模约21 亿元，而未来如有新的AMOLED 产线投资落地，蒸发源市场规模还将持续成长。

    2.RBG 发光材占据先发优势，是未来进阶的坚实基础。有机发光材料在OLED 面板成本中占比12%，系产业链中技术壁垒最高的子板块之一。

    为了满足面板最优的发光效率、最佳的性能以及较高的良品率，有机发光材料从原材料的选择研发、生产工艺到厂商认证等一系列环节，厂商所需投入的时间、资金成本颇高。与国内OLED 大部分材料制造厂商集中于前端材料和中间体的生产相比，奥来德不仅实现了技术壁垒最高的终端材料的量产，且具备OLED 各类功能层材料的研发和生产能力。奥来德坚持以市场为导向，以自研为驱动力，积极储备下一代发光材料技术；同时加速推进产能扩张，预计上海新建的终端材料产线2023年达产，有望新增10000kg/年产能，将为公司未来有机发光材料的持续成长打下坚实基础。

    3.围绕OLED 有机材料不断延伸创新，在薄膜封装、PI 膜等关键材料领域不断开疆扩土。薄膜封装材料是有机发光像素蒸镀后隔绝水汽不良接触、改善发光效率、延长器件发光效果与寿命的重要材料。而PI薄膜在柔性基板以及AMOLED 发光面板中有广域的应用，这两大产品目前都已经在公司多年的研发推广下小有所成。除此之外，公司近年来已完成了多种OLED 有机发光与功能关键材料的研发和量产，并陆续进入供应成长期。奥来德在国内AMOLED 面板企业的通力支持与协作下，在自身于有机发光材料、功能层材料、封装材料、基板材料，甚至阻隔材料的多年储备与积累下，是能够持续围绕OLED 产业，不断去扩大自身在新兴有机材料品类的覆盖的，而这样的不断创新与开拓，会为公司未来的成长，提供有力的支撑。

    盈利预测与评级：我们看好公司在OLED 有机发光和功能材料领域的不断突破与进阶空间，也坚定认为蒸发源的成长瓶颈绝不在当下，还有非常明确的上升通道。历经过去十几年的技术积累与行业的突围后，在我国面板厂AMOLED 产能不断提升，话语权不断增强的当下，奥来德具备了打破海外企业对OLED 供应链实质垄断的成长良机。蒸发源部件从突破垄断到被国内面板企业大份额使用，只是公司在成长的历程上迈出的第一步而已，有机发光与功能材料的持续推进与应用切入，面对的空间更大、而且国产化替代的需求也更为强烈，类似的第二步、第三步将铿锵有力地烙印进未来的成长，我们预估公司2021-2023 年利润将有望达到1.37 亿、2.35 亿、3.71 亿，当前市值对应估值分别为32.05、18.64、11.82 倍，予以公司买入评级。

    风险提示：（1）公司与下游面板厂的合作开发推进进度不及预期；（2）海外材料垄断企业在一些特殊的专利布局上对公司展开限制与诉讼；（3）下游消费电子及各类显示终端行业应用受经济、疫情等负面因素影响导致需求不及预期；（4）公司自身技术升级与迭代无法跟进市场需求，进而导致竞争力、市场份额下滑的可能。