事件：公司2022 年收入63.59 亿元（+28.5%），归母净利润9.71 亿元（+24.1%）公司发布年报：2022 年公司实现营收63.59 亿元（+28.5%）、归母净利润9.71 亿元（+24.1%）。考虑功效护肤品行业竞争愈发激烈，我们下调2023-2024 年并新增2025 年盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润为12.45（-0.99）/15.97（-1.31）/19.80 亿元，对应EPS 为2.59（-0.20）/3.32（-0.27）/4.11 元，当前股价对应PE 为43.8/34.2/27.6 倍。我们认为，公司四轮驱动稳步成长，组织架构优化、数字化转型升级有望持续推动降本增效，估值合理，维持“买入”评级。

    　　功能性护肤品业务维持较快成长，精细化管理降本增效成果显现分业务看，功能性护肤品业务实现营收46.07 亿元（+38.8%，毛利率42.8%），其中润百颜/夸迪/BM 肌活/米蓓尔分别实现营收13.85 亿元（+12.6%）/13.68 亿元（+39.7%）/8.98 亿元（+106.4%）/6.05 亿元（+44.1%），多品牌矩阵已然成型，并出现首款年收入（含税）破4 亿元单品“肌活糙米焕活精华水”；原料业务实现营收9.80 亿元（+8.3%，毛利率71.5%）；医疗终端业务实现营收6.86 亿元（-2.0%，毛利率80.9%），其中润致品牌同比约+38%，具备差异化优势的微交联产品“润致娃娃针”贡献较多增量；功能性食品业务实现营收0.75 亿元（+358.2%）。盈利能力方面，公司毛利率77.0%（-1.1pct），期间费用率为59.5%（-1.6pct），其中销售费用率为48.0%（-1.3pct），降本增效成果初显。

    　　四轮驱动稳步成长，2023 年关注医美业务变化功能性护肤品：品牌矩阵已然成型，未来将通过稳固大单品基本盘并辅以策略性推新，维持公司较快增速。原料：持续丰富生物活性物产品种类，未来有望形成两大战略性生物活性物（透明质酸、胶原蛋白）+其他（麦角硫因等）的完备布局，持续巩固领先地位。医疗终端：公司在医美板块已探索出利用不同润致产品定制分层抗衰方案，且直销占比、直销团队能力亦有提升，2023 年增量可期。

    　　功能性食品：水肌泉、黑零、休想角落已完成品牌搭建，未来有望持续贡献增量。

    　　风险提示：终端产品推广不及预期、核心人员流失风险、行业竞争加剧。