华熙生物发布2022 三季报：前三季度实现收入43.20 亿元，同比增长43.43%；归母净利润6.77 亿元，同比增长21.99%，扣非归母净利润6.01 亿元，同比增长34.51%。摊薄EPS 为1.41 元；加权平均净资产收益率11.24%，经营性现金流净额1.16 亿元，同比降低79.67%。
简评及投资建议：
1、三季度收入和扣非归母净利润双高增，功能性护肤品为主要增长动能。公司2022 年前三季度收入43.20 亿元同比增长43.43%，归母净利润6.77 亿元同比增长21.99%，毛利率同比下降0.56pct 至77.23%。单3Q 收入13.85 亿元同比增长28.76%，主因公司功能性护肤品收入同比取得较快增长，归母净利2.04亿元同比增长4.86%，扣非归母净利1.88 亿元同比增长33.64%，增速差异主因报告期内来源于政府补助的非经常性损益金额减少；3Q 毛利率同比下降0.78pct 至76.80%。
2、2022 年三季度期间费用率同比下降1.6pct 至60%，费用持续优化。1-3Q22公司销售费用率同比提高0.59pct 至46.98 %，单3Q 同比下降0.13pct 至46.40%；1-3Q22 管理费用率同比下降0.38pct 至6.31 %，单3Q 同比提高0.14pct 至7.07%；1-3Q22 研发费用率同比提高0.04pct 至6.42%，单3Q 同比下降0.87pct 至7.06%，主因公司在研项目数量同比增速较快，研发团队人员成本支出增加，且研发项目的推进导致临床试验费、检验检测等费用支出增加；1-3Q22 财务费用率同比下降1.10pct 至-1.00%，单3Q 同比下降0.76pct至-0.87%。最终1-3Q22 整体期间费用率同比下降0.84pct 至58.70%，单3Q同比下降1.61pct 至59.66%。
3、2022 年三季度营业利润同比增长6%，扣非归母净利润同比增长34%。单3Q 公允价值变动净收益同比减少201 万元至170 万元；投资净收益同比减少243 万元至329 万元，其他经营收益合计1872 万元。此外，有效税率同比增加3.49pct 至17.60%，少数股东损益同比减少330.54 万元，最终单3Q 归母净利润同比增长4.86%至2.04 亿元，扣非归母净利润同比增长33.64%至1.88 亿元。
4、全链路强化研发，稳固硬核科技力护城河。公司新增认定13 位核心技术人员充实六大研发平台，成员涵盖微生物、生物活性物转化、中试成果转化等技术背景，并拥有丰富的行业经验。其中原料板块2 位博士负责合成生物学关键技术研究，多人才集中于功能性护肤品原料/配方/产品等技术路线开发，实现公司“物质发现-成果转化-产业壮大”全产业链持续创新。
风险提示：线上营销成本激增、行业竞争格局恶化、新品推出不及预期。
维持对公司的判断。我们认为公司作为全球透明质酸龙头，逐步由“三驾马车”走向“四轮驱动”模式，建立从原料到功能性护肤品/食品、医疗终端产品等全产业链体系。
原料业务持续研发，品种/客户/场景上拓展空间广，医美重新梳理产品管线，搭建全层次产品矩阵，功能性护肤品由粗放式增长进入精细化运营阶段，功能性食品打开增量空间，继续看好各业务不断拓展带来的持续增长能力。
更新盈利预测与估值。预计2022-2024年收入各70.14、93.18和119.05亿元，同比增长41.8%、32.8%和27.8%，归母净利润10.34、13.76和17.58亿元，同比增长32.2%、33.0%和27.8%，EPS各2.15、2.86和3.65元。
（1）相对估值：我们采用分部估值法给以公司估值，参考同业给以原料产品2022 年35-40 倍PE，对应市值区间151-172 亿元；给以公司功能性护肤品2022 年1.5-1.6 倍的PEG，对应市值区间335-357 亿元；给以公司医疗终端产品2022 年60-80 倍的PE，对应市值区间141-188 亿元，公司整体合理市值区间626-717 亿元，合理价格区间130.22-149.10 元。
（2）绝对估值：我们采用DCF估值方法，计算公司合理市值，主要假设包括：公司Beta1.25，无风险利率2.62%，风险溢价3.45%，债务利率4.3%，对应计算WACC为6.14%。分两阶段计算现值，2021-2030年为第一阶段，其后为永续价值，假设永续增长率为3%。根据估值模型，测算公司的股权现值为940亿元，对应每股195.37元。
进一步，我们对企业价值进行了关于永续增长率、WACC假设的敏感性测算。
（A）保守情景：永续增长率为2.5%，WACC为6.14%，测算企业股票价值832亿元；（B）中性情景：永续增长率为2.5%-3%，WACC为5.64%-6.14%，测算企业股票价值在832-1134亿元之间；
（C）乐观情景：永续增长率为3%，WACC为5.64%，测算企业股票价值1134亿元。
综合以上估值，最终给予公司整体合理市值区间626-717 亿元，合理价格区间130.22-149.10 元，维持“优于大市”投资评级。