华熙生物发布2022 年半年报：22H1 收入29.35 亿元/+51.58%；归母净利润4.73 亿元/+31.25%；扣非归母净利润4.13 亿元/+34.91%。单拆Q2：单季度营收16.81 亿元/+44.89%，归母净利2.73 亿元/+31.38%，扣非归母净利2.30 亿元/+38.01%。上半年业绩符合此前业绩快报披露。

    功能性护肤品业务增势喜人，四大品牌矩阵成型：2022H1 收入实现21.27 亿元/+77.17%， 占公司主营业务收入的72.46%， 毛利率为78.74%/+0.02pct。其中润百颜/夸迪/米蓓尔/BM 肌活的销售收入分别为6.45 亿元/6.04 亿元/2.61 亿元/4.85 亿元，同比增速分别为+31.22%/+65.38%/+67.54%/+445.75%。四大品牌的核心单品运营能力成熟，根据公告，上半年有6 款单品销售收入过亿或亿元左右，BM 肌活成功打造了公司首个半年度销售收入超2 亿元的大单品“Bio-MESO肌活糙米肌底精华水”系列。此外，重点布局抖音等直播电商，报告期内护肤品业务抖音渠道占比提升至30%左右。

    原料业务疫情干扰下平稳增长：2022H1 收入4.62 亿元/+10.97%，占主营业务收入比重为15.69%。整体毛利率为72.39%/-0.25pct，其中医药级透明质酸原料毛利率依旧保持在87.06%的较高水平。目前整体透明质酸产能770 吨，东营佛思特厂区的无菌 HA 生产线已开工。下半年原料板块将重点关注海外市场的拓展、国内市场客户维护并加强新产品的研发。

    医疗终端业务受皮肤类产品调整影响小幅下降：收入3.00 亿元/-4.53%，占公司主营业务收入10.21%，毛利率为81.93%/-0.19pct；其中皮肤类医疗产品实现收入2.08 亿元/-5.37%，主要系疫情影响及公司调整产品策略、优化产品结构；同时，受益于八省二区带量采购的落地执行，骨科注射液产品实现收入0.69 亿元/+21.66%，骨科产品“海力达”目前已在全国覆盖超过5,000 家医院，其中三级医院超过460家，下半年将继续参与集中带量采购来扩大非中标区域、民营医院、第三方终端销售的市场份额。

    功能性食品业务低基数高增长：2021 年公司开始发展该项业务，2022H1 收入增至0.44 亿元。三大品牌水肌泉、黑零和休想角落根据市场热度推出多款新品；同时，公司加强线下渠道布局，水肌泉通过入驻线下超市、智能零售终端、企业线下团购等方式，加强消费者的认知。

    利润率逐季提升， 研发端加大投入： 2022H1 销售毛利率为77.43%/-0.48pct，2022H1 销售净利率15.91%/-2.67pcts；22Q2 净利率为16.01%，此前21Q4 及22Q1 净利率分别为11.45%/15.75%，利润释放趋势显现。2022H1 销售费用率47.25%/+0.95pct ， 管理费用率 5.95%/-0.60% ， 研发费用率6.11%/+0.60pct ， 财务费用率-1.07%/-1.27pcts。报告期内公司持续加大研发投入，本期研发项目数量达265 个，较上年同期增加105 个。

    投资建议：买入-A 投资评级。①今年来看：公司主观进行渠道变革调整，同时客观背景下超头主播投放必然减少，预计护肤品费用投放趋势下降，利润逐渐释放。②中长期：公司手握核心原料技术优势，依托技术研发平台建立全产业链业务体系，凭借过硬的产品力收获市场口碑，核心竞争力难以复制超越。原料+医疗器械+功能性护肤品+食品级产品，四轮驱动中长期发展。预计公司2022-2024 年收入为69.6/97.2/136.8 亿，对应增速+40.6%/39.7%/40.7%；2022-2024 年净利润分别为10.2/14.8/20.8 亿， 对应增速分别为+30.5%/44.9%/40.9%，成长性突出。我们维持华熙生物目标市值927.75 亿，相当于6 个月目标价192.85 元，对应2023 年63xPE，维持买入-A 的投资评级。

    风险提示：新冠疫情持续恶化、行业竞争加剧、新品投放市场效果不及预期。