投资要点

    　　电解液添加剂龙头，出货量稳居行业第二。公司成立于1997 年，目前已深耕电解液添加剂行业20 年，并于2022 年7 月13 日在上交所科创板上市。公司2018-2022 年营收和归母净利CAGR 分别为+28.7%/+62.5%。2022 年起行业产能过剩，VC/FEC 产品开始降价周期。

    　　2023 年Q1-Q3 公司实现营收3.91 亿元，同比下降44%，归母净利0.26亿元，同减88.64%。行业格局来看，2022 年公司维持行业第二地位，VC/FEC 市占率分别达15%及23%，仅次于山东亘元。

    　　行业产能持续过剩，添加剂价格跌至底部。23 年行业产能进一步过剩，根据SMM 数据，2023 年11 月VC/FEC 市场价格为6.45/5.85 万元/吨（不含税），较公司2022 年全年销售均价下跌56%/59%。我们预计2023年VC/FEC 行业有效产能分别为6.4 万吨/3.0 万吨，有效需求分别为3.7万吨/1.6 万吨，对应产能利用率分别为58%/54%，较2022 年下滑14pct/13pct。2024 年VC/FEC 行业产能利用率将进一步下滑至46%/41%，我们预计产能过剩或将持续。

    　　VC/FEC 技术优化以降本增效，布局新型锂盐及添加剂打开盈利增量。

    　　公司大力支持研发VC/FEC 细节控制技术，通过一系列新技术提高产品纯度及生产效率并实现回收降本及绿色生产，并积极导入国内外领先电池厂商，巩固传统添加剂龙头地位。公司成立合资公司投资6 亿元建设年产3000 吨LiFSI 项目，其中一期500 吨2023 年下半年已开始试生产，我们预计24 年起有望形成逐步出货。新型添加剂方面，公司新建年产500 吨二氟草酸硼酸锂ODFB 和1000 吨甲烷二磺酸亚甲酯MMDS，进一步完善电解液添加剂布局，24 年起有望贡献盈利增量。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025 年归母净利润为0.29/0.60 /1.13 亿元，同比-89%/+109%/+88%，对应PE 为161/77/41x。

    　　当前电解液添加剂产品价格处于历史底部，我们预计公司盈利触底后24年起有望逐步改善，LiFSI、新型添加剂产品陆续投产后有望贡献利润增量，且添加剂产品处于精细化工行业，技术壁垒及环保回收要求形成较高壁垒。当前公司PB 仅1.23x，处于历史底部。考虑公司为电解液添加剂龙头，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：业绩增长的可持续性风险；下游客户将产业链向上游拓展的风险；下游电池技术路线的变化的风险等。