三生国健：专注抗体药物，聚焦自免领域

    　　公司是中国首批专注于创新型抗体药物研究并持续积极创新的企业，专注于单抗、双抗、多抗及多功能重组蛋白等新技术研究。公司股权结构非常稳定，管理层经验丰富，研发实力强劲，目前已上市4 款商业化产品。

    　　自免行业：治疗药物逐步演进，市场空间广阔自身免疫性疾病（简称自免疾病）种类多样，目前全球已上市自免治疗药物只覆盖不到30 种适应症，存在较多未满足临床需求。其发病机制复杂，用药周期长，治疗药物逐步演进。根据国家卫生健康委员会的统计，我国约有8000万人患有自免疾病，我国自免疾病药物市场增速快于全球，市场空间广阔。

    　　在研管线：产品线布局丰富，产品矩阵初见雏形公司是国内自免赛道管线布局最全面的企业之一，产品线布局丰富，未来几年有多项产品及适应症申报NDA，产品矩阵初见雏形，获批后商业化空间广阔。（1）608 为抗IL-17A 人源化单抗，2026 年2 月银屑病适应症获批上市，拥有独特的产品优势得以更好满足临床治疗需求。608 两项脊柱炎适应症均进入III 期临床研究，未来随着各项新适应症临床开发的逐渐深入，治疗潜力有望进一步拓宽。（2）611 为抗IL-4Rα单抗，目前针对成人特应性皮炎适应症的NDA 已获得NMPA 受理，COPD 适应症已启动III 期入组，CRSwNP的II 期研究数据显示疗效明确。2026 年611 有望递交多项NDA，长远可期。

    　　（3）613 为抗IL-1β抗体，痛风患者基数较大，IL-1β为急性痛风发作的关键介质。613 急性痛风性关节炎适应症已递交NDA 申请并获受理，公司预计将于2026 年启动痛风性关节炎间歇期适应症与CDE 关键临床III 期沟通。（4）610 是抗IL-5 人源化单抗，特点突出，安全性良好，重度嗜酸性粒细胞哮喘已完成的II 期临床研究结果提示610 两个剂量组给药在肺功能改善方面均显示明显优于安慰剂组，同时610 积极拓展不同研究人群和给药方案，提升可及性。（5）早研方面，公司搭建了完备的技术平台，以多平台为基础布局多项创新性项目，早研项目储备丰富，广泛布局，打造具备竞争力的自免管线。

    　　出海：707 项目授权出海，全球化大有可为

    　　公司持续聚焦自免主业，逐步向沈阳三生授权肿瘤及眼科管线。2025 年5 月，公司与三生制药和沈阳三生共同授予辉瑞独家开发、生产和商业化707 项目（PD-1/VEGF 双抗）的权利。本次交易创下当时国产创新药首付款的最高纪录，验证公司的研发能力与全球竞争力。截至2025 年末，公司收到辉瑞相关款项并相应确认收入约28 亿元，显著增厚当期业绩。2026 年辉瑞将针对707开展五项全球多中心III 期临床试验，前景可期。

    　　盈利预测与估值

    　　中性情景下，我们预计公司2026-2028 年EPS 分别为1.00、1.16、1.51 元/股，对应2026 年PE 为61.70 倍，首次覆盖给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　医药政策变化的风险；创新药研发面临不确定性以及较大市场竞争的风险；研发投入增多，核心产品销量增长不及预期的风险；上市产品面临市场竞争加剧、医保降价、集采降价等商业化风险。