投资要点

    　　事件：2025 年实现营收41.99 亿元，同比增长251.81%；归母净利润28.99 亿元，同比增长311.49%。2026Q1 实现营收4.31 亿元，同比增长38.61%；归母净利润1.78 亿元，同比增长73.00%。

    　　主业受政策扰动略有下滑，授权收入增厚利润表现。

    　　按照商品销售口径统计公司25 年该项收入9.1 亿元，较24 年略有下滑，毛利率75.79%（-4.26pct）。预计系1）益赛普集采扩围，均价下降显著；2）赛普汀受医保支付收紧叠加晚期乳腺癌的竞争加剧等因素综合所致。授权使用许可25 年共贡献收入31.13 亿元，其中SSGJ-707 项目确认收入约28 亿元，显著增厚当期业绩。26Q1，授权收入的增长系公司业绩高速增长的主要动因。

    　　新品益赛拓上市构筑新增长引擎，自免管线布局全面夯实长期增长基础。公司自免管线前瞻布局，稳健推进逐步迈入收获期。益赛拓（IL-17A 单抗，608）中重度银屑病适应症于2026 年2 月获批上市；613(IL-1β)和611（IL-4R）分别于25 年6 月和26 年2 月递交NDA。

    　　同时608 的2 个适应症进入3 期，611 的COPD 和青少年AD 启动三期入组，联合TCS 的三期已完成主要终点阳性结果，613 完成2 期临床，即将进入3 期推进。610 的哮喘临床3 期入组中。

    　　临床管线推进有序，早研创新分子进入IND/临床前关键阶段。

    　　BDCA2 抗体(“626”)完成在中国健康人群中Ia 期临床；系统性红斑狼疮适应症临床Ib 期研究入组完成；TL1A 抗体（“627”）于2026 年3月启动临床II 期研究。早期创新分子加速推进IND 及临床前阶段：

    　　重组抗OX40L/IL-31RA 双特异性抗体注射液（ “SSGJ-716” ）、CD3/BCMA/CD19 人源化三特异性抗体（SSGJ-717）、重组抗TL1A/IL-23双特异性抗体注射液（718）、TSLP/IL-4R 双特异性抗体吸入剂（SSGJ-719）、IL-23R 口服多肽（SSGJ-629）等。

    　　盈利预测与投资建议

    　　公司深耕自免领域多年，在国内风湿领域有深厚的积淀，同时受益于BD 合作现金流充沛，加快自身创新产品矩阵搭建。我们预计2026-2028 年公司营业收入17.7/19.8/27.7 亿元（前值：19.5/19.5/-亿元），归母净利润为6.3/6.9/11.4 亿元（前值：7.2/5.6/- 亿元），增速为-78%/9%/65%，对应PE 为72X/66X/40X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　对外授权许可收入不确定性风险；集采、医保政策带来的收入增长不确定风险；创新药研发失败风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险。