2021 年收入同比增长42%，归母净利扭亏

    公司公告2021 年营业收入9.3 亿元（+42% yoy）、归母净利扭亏为盈至0.18亿元、扣非净利-757 万元，业绩不及此前预期。收入增长主因益赛普降价后销量快速增长及2020 年疫情下低基数，利润相对疲弱主因研发投入较大（归母净利补回研发费用同比增长211%至4.9 亿元）。考虑到高强度研发投入及TNF-α 地区集采等，我们调整盈利预测，预计归母净利0.4/1.0/1.9亿元（2022-23 年前值1.7/3.9 亿元），EPS 0.06/0.17/0.31 元。参考生物类似药Biotech 可比公司市值均值139 亿元，我们给予公司22 年目标市值139亿元，目标价22.51 元（前值27.09 元），维持“增持”评级。

    益赛普仍面临价格与竞争压力，2022 年力争维持平稳益赛普2021 年内销收入7.9 亿元（+28% yoy），标规销量同比增长90%，主因4Q20 降价带动销量大增，我们预计2022 年维持平稳增长：1）TNF-α竞品降价后竞争格局有所恶化，公司通过预充剂型（我们预计2022 年底上市，拓展门诊报销）、渠道下沉（推动基药目录准入）等路径维系相对优势；2）3M22 益赛普以单支127 元（降幅约60%）拟备选进入广东联盟集采（销量约占10%），且中期存在国家集采可能性，公司将通过产能优势积极应对；3）中国自免疾病患者池庞大，公司未来密集提交IL-17A（2023E）、IL-4R（2024E）、IL-1β（2025E）、IL-5（2026E）NDA，完善自免管线。

    赛普汀期待后续放量，CDMO 独立运营蓄势待发赛普汀（HER2 单抗）2021 年销售收入约7000 万元（+356% yoy）：1）赛普汀3M21 开始医保报销并4M21 进入CSCO 乳腺癌指南，2021 主攻准入、覆盖等级医院数量超过500 家，为放量奠定基础；2）尽管赛普汀相对生物类似药导入期更长，但在医院准入、集采层面具有相对优势，我们预计随着地区集采与全国集采的推进，赛普汀市场份额有望提升。CDMO 平台上海晟国2021 年收入约数千万元，12M21 由过去仅被动接单转变为独立运营平台，截至2M22 已签订单超4000 万元，晟国总生物反应器规模超过3.8万升，掌握国内稀缺的万升级不锈钢大规模生产技术，建议持续关注。

    加大研发投入，布局前沿靶点

    公司2021 年研发投入4.7 亿元（26% yoy）。截至2021 年公司拥有在研抗体药物16 个（14 个临床+2 个临床前），涵盖肿瘤、自免及眼科等领域，其中大部分为1 类生物药、部分为中美双报。2021 年公司获得临床批件9 项（HER2 新抗体、HER2xPD1 双抗、PD1/PDL1 双抗、707 双抗等），EGFR、VEGF 完成II 期病人入组、PD-1 启动二期，CD20 三期顺利推进。1Q22公司获得临床批件4 项（PSGL-1 单抗、HER2 新辅、IL-1β 等）。

    风险提示：益赛普降价风险，在研产品失败风险，商业化风险。