投资要点

    白牌TWS 芯片起家，全面布局AIoT 赛道。中科蓝讯主要研发、设计低功耗、高性能无线音频SoC 芯片，应用于蓝牙耳机、音箱和手表等AIoT 领域。公司采用RISC-V 指令集，产品性价比显著，从白牌起家，逐渐向品牌客户渗透。过去一年多受国际形势复杂、新冠病毒反复、行业需求低迷影响，公司业绩表现平淡，四季度以来，随着海外市场率先复苏，公司最差的时候逐渐过去，迎来业绩拐点。

    库存去化接近尾声，线下场景消费和新兴市场带动需求回升。经过一年半左右下行期，中低阶消费品的SoC 库存已经得到较好去化。我们认为，在以下因素驱动下，白牌耳机、手表等可穿戴市场需求有望率先复苏：1）耳机、手表等属于线下场景消费品，国内疫情放开有望释放压制的需求；2）白牌产品用户群体在疫情期间受影响较大，经济生活恢复后弹性充足；3）印度、东南亚、非洲等新兴市场经济增速快，TWS 耳机、智能手表等都处于高速增长期。

    AIoT 成长动能充足，公司向品牌渗透，拓展应用领域。中长期而言，智能穿戴、智能家居等AIoT 设备是数字SoC 市场持续增长的主要驱动之一。公司一方面从蓝牙音箱、蓝牙耳机向智能音箱芯片、智能手表芯片、物联网芯片、纯语音芯片等持续拓展，另一方面，不断迭代高阶讯龙系列芯片，目前已经推出讯龙三代产品，有望打开高端品牌客户市场，获取更高市场份额。

    盈利预测及投资建议：基于公司库存已经恢复正常水位，下游白牌耳机、音箱、手表市场有望率先复苏，同时新产品讯龙三代有望获取高端品牌市场份额的核心判断，我们预计2022-2024 年归母净利润为1.42 亿元、2.32 亿元、3.46 亿元，对应2023/3/9 收盘价PE 为51.0、31.3、21.0 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：消费需求低迷、技术升级不及预期、讯龙三代推广不及预期