投资要点

    　　23H1 营收持续增长，商业化建设及研发投入加大。公司发布2023 年半年度报告：

    　　（1）2023H1，公司实现营收4.22 亿元（+20.56%，同增，下同），主要系泰它西普及维迪西妥单抗销量增加。归母净利润-7.03 亿元，亏损同步扩大43.80%；扣非归母净利润-7.28 亿元，亏损同步扩大47.03%。亏损扩大主要系商业化能力建设投入加大及维持高研发投入所致，2023H1 销售费用、管理费用、研发费用分别为3.50 亿元（+133.51%）、1.64 亿元（+57.68%）及5.40 亿元（+20.19%），费用率分别为82.89%（+40.09pp）、57.68%（+9.13pp）及127.94%（-0.40pp）。（2）2023Q2，公司实现营收2.54 亿元（+26.94%）；归母净利润-3.80 亿元，亏损同步扩大87.64%；扣非归母净利润-3.96 亿元，亏损同步扩大93.19%。

    　　核心产品多项适应症进入收获期，国际化市场有望打开。（1）泰它西普（RC18）作为全球首款、同类首创BlyS/APRIL 融合蛋白，国内2021 年3 月获批用于治疗系统性红斑狼疮（SLE），同年12 月纳入医保；目前全球正推进SLE 的Ⅲ期临床。

    　　适应症拓展方面，国内类风湿关节炎已提交NDA，视神经脊髓炎频谱系疾病、类风湿关节炎、IgA 肾炎、干燥综合征、重症肌无力均已进入关键/Ⅲ期阶段。商业化方面，截至2023H1 自免商业化团队超600 人，完成超600 家医院准入。（2）维迪西妥单抗（RC48）作为国内首个原创ADC 药物，国内2021 年6 月获批用于治疗HER2 表达胃癌，同年12 月纳入医保；2021 年12 月获批用于治疗HER2 表达尿路上皮癌，2023 年1 月纳入医保。适应症拓展方面，国内联合PD-1 治疗一线尿路上皮癌、HER2 低表达乳腺癌、HER2 阳性乳腺癌伴肝转移均已进入关键/Ⅲ期阶段，另有8 项适应症处于临床Ⅱ期；海外权益已授权给Seagen，HER2 表达尿路上皮癌、联合PD-1 治疗一线尿路上皮癌正于全球开展关键/Ⅲ期试验，HER2 表达胃癌在美国开展临床Ⅱ期试验。商业化方面，截至2023H1 肿瘤商业化团队近600 人，完成超600 家医院准入。

    　　在研管线不断扩张，ADC 靶点布局丰富。公司目前有9 个分子已进入临床开发阶段，其中RC28（VEGF/FGF）关于湿性老年黄斑变性、糖尿病黄斑水肿适应症进入关键/Ⅲ期临床，关于糖尿病视网膜病变适应症进入临床Ⅱ期；RC98（PD-L1）已进入临床Ⅰ期。ADC 靶点布局丰富，RC88（间皮素ADC）、RC108（c-MET ADC）、RC118（Claudin 18.2 ADC）均已推进至临床Ⅱ期阶段。

    　　投资建议：泰它西普及维迪西妥单抗在研适应症布局丰富，多个管线进入收获期；海外临床加速推进，国际化市场有望打开；研发投入不断加大，在研管线进一步扩张，成长空间广阔。我们预测公司2023-2025 年营业收入11.92/19.20/26.58 亿元，同比增长54.3%/61.1%/38.5%。首次覆盖，给予“买入-A”建议。

    　　风险提示：尚未盈利风险、政策不确定性风险、在研产品上市不确定性风险、研发进展不及预期风险、产品销售不及预期风险等。