事件:
2023 年8 月21 日，瑞华泰发布2023 年中报：2023 年上半年公司实现营业收入1.22 亿元，同比下滑24.75%；实现归属于上市公司股东的净利润-0.08 亿元，同比减少129.32%；加权平均净资产收益率为-0.78%，同比下降3.82 个百分点。销售毛利率28.26%，同比减少13.75 个百分点；销售净利率-6.50%，同比减少23.19 个百分点。
其中，公司2023Q2 实现营收0.77 亿元，同比-4.98%，环比+72.92%；实现归母净利润-32.88 万元，同比-102.23%，环比+95.68%；ROE 为-0.03%，同比减少1.68 个百分点，环比增加0.71 个百分点。销售毛利率27.78%，同比减少15.78 个百分点，环比减少1.32 个百分点；销售净利率-0.43%，同比减少18.59 个百分点，环比增加16.58 个百分点。
投资要点:
消费电子处于去库调整期，2023H1 业绩下滑
2023 年上半年公司实现营业收入1.22 亿元，同比下滑24.75%；实现归母净利润-0.08 亿元，同比减少129.32%。公司业绩下滑主要原因系：（1）受国际形势日趋复杂、市场需求变化等原因影响，全球电子消费市场收窄尚未恢复，下游客户去库存调整期。公司热控PI薄膜实现营业收入3243.15 万元，同比-55.29%；电子PI 薄膜实现营业收入5729.92 万元，同比-10.08%；但电工类PI 薄膜收入保持稳定增长，实现营业收入3048.09 万元，同比+29.50%。（2）产品结构变化以及销售价格下降导致毛利率下降。2023 年上半年公司销售毛利率28.26%，同比减少13.75 个百分点。（3）报告期内的研发投入增加，以及2022 年8 月发行可转债使财务费用增加。2023H1公司研发费用1608.88 万元，同比增长20.32%，占营业收入的13.19%，同比增加4.94 个百分点。2023H1 公司财务费用为691.53万元，同比增长45.45%。
期间费用方面， 2023H1 公司销售/ 管理/ 财务费用率分别为2.54%/14.82%/5.67%，同比+0.81/+3.23/+2.74pct。2023H1，公司经营活动产生的现金流量净额为3876.98 万元，同比减少26.99%，主要系支付上年缓缴税金使支付的各项税费增加所致。2023H1 支付的各项税费为1420.28 万元，同比增加703.59 万元。
销售恢复常态，Q2 业绩亏损环比大幅收窄
2023Q2，公司实现归母净利润-32.88 万元，同比-1510.28 万元，环比+727.50 万元；其中实现毛利润2147.40 万元，同比-1396.70 万元，环比+846.60 万元。毛利润下降主要系产品价格下降导致毛利率下降，2023Q2 公司销售毛利率27.78%，同比减少15.78 个百分点，环比减少1.32 个百分点。期间费用方面，2023Q2 年公司销售/管理/ 财务费用分别为160.11/976.10/329.84 万元， 同比+8.94/-97.37/+115.14 万元，环比+10.40/+143.71/-31.85 万元。
2023Q2 公司其他收益为210.31 万元，同比-15.41 万元，环比+120.95 万元；信用减值损失为-86.50 万元，同比-94.06 万元，环比-133.64 万元，主要系应收账款坏账损失增加。
下半年为消费电子传统旺季，市场研究机构Counterpoint 预计，随着智能手机下半年发布和推广新机型，将加快换机周期，智能手机市场将在未来几个季度缓慢复苏。公司嘉兴瑞华泰1600 吨募投项目4 条主生产线开始投料进行产品调试，另外2 条主生产线正在安装中。随着消费电子景气复苏及公司募投项目产能释放，公司盈利能力有望修复。
嘉兴项目部分产线进入产品调试阶段，CPI 处于工艺优化阶段公司嘉兴1600 吨募投项目的各项建设进度按计划实施，目前厂房建设工程已基本完成，4 条主生产线和各公辅系统安装工作已完成，并进行了设备调试，开始投料进行产品调试，后续将加快生产线的工艺稳定性和各公辅系统运行验证，推动产线连续批量试生产。另外2条主生产线正在安装中。公司自主掌握CPI 薄膜制备的核心技术，产品的光学性能和力学性能优异，可折叠次数超过20 万次，关键性能通过国内终端品牌厂商的评测，已实现样品销售，用于终端品牌厂商及其配套供应商的产品测试；公司光学级CPI 专用生产线正处于工艺优化提升阶段，优化完成后可实现CPI 薄膜产品在折叠屏手机等柔性显示电子产品领域的应用，有望填补该领域的国内空白。
目前深圳公司已实现9 条产线量产，CPI 专用线进入工艺优化阶段。
嘉兴高性能聚酰亚胺薄膜项目建成后，公司生产线数量将进一步增加，生产线技术水平也将随着技术经验的积累持续提升，未来拥有产能规模及多条生产线、掌握多种工艺路线的企业具备更强的产业化能力，可更加快速高效地将新产品投入量产，从而不断丰富产品种类，拓展下游应用领域，有利于提升市场占有率、增强综合实力。
加大研发投入，产品种类储备丰富
2023H1，公司研发费用1608.88 万元，同比增长20.32%；研发费用占营业收入的13.19%，同比增加4.94 个百分点。公司新获得专利3 项，均为发明专利，这些专利均聚焦PI 薄膜的制备方法和应用。
截至2023 年6 月30 日，公司已获得专利29 项，其中发明专利23项，实用新型专利6 项。公司按照技术发展路线图持续保持研发投入，持续推动柔性显示、新能源、集成电路封装、航天应用领域的聚酰亚胺材料等产品研制。公司光学级中试产线处于装备与工艺优化阶段，同时公司加大对光电应用的系列产品开发；集成电路封装应用的COF 用PI 薄膜，与下游应用单位共同技术攻关，已完成多次评价；两项PI 浆料的开发已经完成实验室工作及评价，同时完成中试产线设计；TPI 柔性基材已完成小样的评价及认证工作，产品将在嘉兴新产线实现量产；空间应用高绝缘1500mm 幅宽PI 薄膜进入项目验收阶段。基于成熟的配方设计等技术，公司的产品布局覆盖PI 薄膜的介电材料、功能材料、结构材料三大功能形式，产品种类包含热控PI 薄膜、电子PI 薄膜、电工PI 薄膜、航天航空用PI 薄膜、柔性显示用CPI 薄膜等多个类别，其中多项产品打破国外厂商的市场垄断。在产品种类多样性方面具有较强优势，有利于增强抗风险能力，为公司的业务发展奠定了良好的市场基础。
盈利预测和投资评级
受到消费电子景气度复苏节奏缓慢及产品价格下降等因素影响，我们调整本次盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为0.31、1.00、2.01 亿元，对应PE 分别132、41、20 倍。公司嘉兴项目投产在即，CPI 项目有望放量，业绩将盈利快速增长期，维持“买入”评级。
风险提示
产品性能不及预期的风险，技术扩散的风险，业务规模、产品技术与国际知名企业存在较大差距的风险，产品结构变化的风险，募投项目实施后新增产能难以消化的风险，客户结构变动风险，技术创新和产品开发落后于市场需求的风险，原材料采购价格波动风险。