核心观点

    　　2023 年前三季度，公司收入稳定增长，主要受益于伺服系统在光伏领域的良好发展态势。盈利能力承压，主要由于：①公司推行大终端战略和产品更新换代导致毛利率下降；②期间费用率24.36%，同比增加3.29 个pct。

    　　展望未来：①产品线方面，公司核心产品市场份额不断提升，并持续丰富产品矩阵；②行业线方面，公司深耕光伏、锂电、机器人等新兴行业，并布局了CNC、木工等传统行业；③市场拓展方面，公司获得博世投资并与博世成立合资公司，有望提升产品竞争力，开拓高端OEM 市场。

    　　事件

    　　事件1

    　　2023Q1-3 公司实现营收8.85 亿元，同比增长26.14%；归母净利润0.63 亿元，同比减少29.72%；扣非后归母净利润0.44 亿元，同比减少45.79%。其中Q3 单季度实现营收2.83 亿元，同比增长20.68%；归母净利润0.13 亿元，同比减少60.50%；扣非后归母净利润0.09 亿元，同比减少68.85%。

    　　事件2

    　　11 月2 日，公司发布公告，公司拟与罗伯特博世、博世中国(后两者合称博世)共同出资设立合资公司乐达博川自动化(上海)有限公司，合资公司注册资本为1.2 亿元，其中罗伯特博世持股40%，博世中国持股10%，禾川科技持股 50%，合资公司系禾川科技的联营企业。合资公司拟主要从事研发、生产、提供自动化和电气化 解决方案和相关产品和服务。同时，持股5%以上的股东越超公司以协议转让的方式向博世转让其持有的公司5%的股份。

    　　简评

    　　营收保持增长，主要受益于伺服系统在光伏领域的结构性机会2023Q1-3 公司在国内整体制造业景气度较弱的背景下实现收入快速增长，主要由于公司把握光伏行业结构性机会。根据睿工业数据，2023Q1-3 应用于光伏行业的通用伺服市场规模为17.55 亿元，同比增长32.45%，保持较快增长。公司聚焦光伏等新兴领域，积极开拓重点客户，形成竞争优势，产品在光伏行业客户的销量　　增加。

    　　盈利能力承压，主要受到产品降价、费用率上行等影响。

    　　2023Q1-3，公司毛利率、净利率分别为29.85%、7.13%，同比减少2.94、5.67 个pct。

    　　公司毛利率同比有所下降，主要由于：①公司推行大终端战略，公司的大客户在光伏行业较为集中，为了快速进入市场，公司产品的销售价格有所降低。②受产品更新换代影响，对老产品实行降价策略。

    　　净利率承压，主要由于：①毛利率下降。②期间费用率24.36%，同比增加3.29 个pct，其中销售、管理、财务和研发费用率分别为9.52%、3.04%、-0.13%、11.93%，同比分别+1.25、+0.21、+0.31、+1.53 个pct。销售费用率增加主要由于公司为深度渗透下游行业的整体解决方案，加大了在传统细分行业解决方案的业务、技术投入。

    　　研发费用率增加主要由于公司为提升工业自动化整体解决方案能力，扩充控制、驱动、传动、传感层产品线，公司新设导轨丝杆、工业电机、光伏微逆、机器人等事业部，继续加大新产品研发投入。

    　　产品线+行业线持续拓展，市占率进一步提升

    　　产品线方面，公司不断丰富伺服系统、PLC 产品矩阵，市占率逐步提升。①伺服系统：公司的伺服系统搭载自主研发的编码器，在转矩精度、速度波动率等性能参数方面已接近国外主流品牌同类可比产品水准。根据睿工业，2023Q1-3 公司伺服系统销售额同比增长24.14%，市占率达到4.20%，同比提升1.02 个pct。②PLC：公司PLC 产品包含Q 系列、M 系列和R 系列，其中Q 系列已进入光伏行业，拥有批量客户；M 系列从2023 年6 月份起在细分行业进行试机，预计成为B 线行业新的增长点；R 系列通过代理商逐步应用于传统行业里的小机型。

    　　行业线方面，公司深耕光伏、锂电、机器人等新兴行业，布局传统行业。①公司在光伏、锂电池、机器人、激光、纺织、物流、3C 电子等下游行业深耕细作、系统整合，为细分行业量身定做极具附加值的解决方案，覆盖客户包括比亚迪、工业富联、宁德时代、三通一达、隆基股份、捷佳伟创、迈为股份、先导智能、蓝思科技、埃夫特、卡诺普等多家行业龙头企业。②2022 年四季度，公司开始布局传统行业，推行PLC 加伺服的整套解决方案，目前该方案已经开始在CNC 行业、木工行业、机械行业、线束行业等小批量出货。2023 年上半年，公司从A 线挪了一部分力量到B 线，同时在B 线新投入一些技术力量和解决方案，把原来一些贸易商变成系统集成商，另外增加新的技术型的系统集成商，布局了更多的细分行业。

    　　与博世合作开拓高端OEM 市场，发行可转债培育新的利润增长点博世拥有雄厚的技术和品牌实力，禾川科技与其合作有望实现优势互补，开拓高端OEM 市场。①博世集团是一家德国跨国公司，产品包括汽车零部件、工业产品（驱动器和控制、包装技术和消费品）和建筑产品等。该公司2022 年实现营收超过880 亿欧元，息税前利润38 亿欧元，研发支出72 亿欧元，拥有雄厚的技术和品牌实力。②博世和禾川两大品牌合作，能够充分利用外资技术沉淀+中国制造成本的互补优势，以高性价比的自动化与电气控制产品组合服务于中国工业自动化市场，共同打造的产品组合将更好地满足产品规格、技术和价格方面的市场需求。③博世和禾川的合资公司产品将主要面向高端OEM 市场，与禾川科技本部定位市场形成互补，能够全方位覆盖国内高中低端工业自动化市场。④近年来，欧洲企业加快了在中国投资的步伐，前有2022 年7月德国巴斯夫集团宣布全面推进湛江一体化基地建设(投资额100 亿欧元)、 2023 年7 月大众汽车集团宣布向小鹏汽车增资约7 亿美元、2023 年10 月欧洲知名汽车制造商Stellantis 集团宣布投入15 亿欧元成为零跑汽车战略股东，现有博世收购禾川科技5%股权并与公司成立合资公司乐达博华。通过中欧合作，欧洲企业实现了产能建设+降本，中国企业实现了技术提升+全球市场供应，合作共赢，打开更为广阔的空间。

    　　公司发行可转债，培育新的利润增长点。2023 年8 月，公司发布《向不特定对象发行可转换公司债券募集说明书》，计划募资不超过7.5 亿元，分别用于高效工业传动系统及精密传动部件研发及产业化项目、微型光伏（储能）逆变器研发及产业化项目和补充流动资金，三种项目分别拟投入4.04、1.28 和2.18 亿元。其中，高效工业传动系统及精密传动部件研发及产业化项目拟切入工业传动领域，进一步完善“光、机、电、传动”一体化产　　品布局，同时深耕以光伏锂电为代表的新能源行业，力争为客户提供由核心部件、机器自动化到数字化工厂的整体解决方案。

    　　盈利预测与投资建议

    　　预计公司2023-2025 年营收分别为12.08、16.72、22.65 亿元，同比分别增长27.90%、38.44%、35.47%；归母净利润分别为0.86、1.28、1.68 亿元，同比分别增长-5.04%、48.96%、31.64%，对应PE 分别为74.96、50.32、38.23倍，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　①宏观经济波动风险：国家宏观政策调整、宏观经济运行呈现的周期性波动、下游行业存在景气度不达预期等情况，将会影响公司产品销售，可能导致公司订单减少、销售困难、回款缓慢，因此公司存在受宏观经济波动影响的风险。

    　　②下游市场景气度下降导致业绩下滑的风险：工业自动化设备的需求与宏观经济波动有一定的关联性。当宏观经济不景气时，下游行业客户预计业务可能会下滑则会减少对工业自动化设备的投资，并相应减少对本公司产品的需求。

    　　③国际贸易环境对公司经营影响较大的风险：近年来国际贸易环境不确定性增加，逆全球化贸易主义进一步蔓延，部分国家采取贸易保护措施，我国部分产业发展受到一定冲击。

    　　④原材料价格波动风险：受到近年来国际贸易政策的影响，全球主要集成电路制造生产线均出现产能紧张的情况，芯片等关键物料的供需出现失衡，国内客户对于产品国产替代需求旺盛，导致公司芯片类原材料的价格上涨，物料储备与回货难度加大，采购成本上升。若原材料价格出现较大幅度上涨，原材料采购将占用更多的流动资金，增加公司的生产成本，并对公司的经营业绩产生影响。

    　　⑤交易所审核问询函：2023 年7 月27 日，公司发布公告《关于浙江禾川科技股份有限公司向不特定对象发行可转换公司债券申请文件的审核问询函》，上交所针对公司向不特定对象发行可转换公司债券方案中的项目募集资金必要性&合理性、前次募集资金使用情况和融资规模与效益测算等进行提问。公司于2023 年8 月27 日、9 月14 日发布回复公告。