事件：公司发布2022年三季报，实现营业收入3.7亿元，同比增长30.2%；实现归属于母公司股东净利润0.4 亿元，同比下降48.3%；实现扣非后归母净利润0.35 亿元，同比下降48.7%。

    　　破伤风疫苗稳定增长，研发投入加大影响利润端表现。分季度来看，公司2022Q1/Q2/Q3 单季度收入分别为0.5/1.8/1.4亿元（-15.6%/+69.5%/+19.4%），单季度归母净利润分别为-0.1/0.4/0.1 亿元（-133%/+72.7%/-74%）。其中三季度在疫情承压情况下仍有增长，利润端下滑主要系公司持续加大研发投入力度，研发费用增加，同时开展了一系列的工艺试验及验证，且确认了所得税费用，去年同期无所得税费用。从盈利能力看，公司2022Q1-3 毛利率为92.7%（+0.1pp），净利率为10.8%（-16.4pp），净利率下滑与上述原因类似。销售费用率增加至45.4%（+2.7pp）。公司期间管理费用率为12.5%（+0.4pp）。研发费用率为18.9%（+7.2pp），主要公司加大了研发投入。财务费用率为0.4%（+0.1pp），保持稳定。

    　　破伤风疫苗收入占比仍然较高。分产品来看，公司破伤风疫苗实现收入占比超8成，公司破伤风疫苗在外伤门诊、犬伤门诊以及血制品企业三大渠道实现稳定放量，外伤渠道比例处于持续提升当中。同时2022 年公司在销售团队持续推广、人群疫苗接种意识进一步提高下，我们预计公司破伤风疫苗将实现大幅增长。

    　　同时公司2021 年AC结合疫苗首次获得批签发上市销售，未来预计AC结合疫苗以及Hib 疫苗仍将维持稳定增长态势。

    　　金葡菌疫苗正式进入临床 III 期，有望2025年上市。公司重组金葡菌疫苗临床III 期已于 2022 年 8 月完成首例开针，产品有望在2025 年实现上市。预计2030 年我国闭合性骨折手术人数约134 万，其中80%感染者接种疫苗，产品上市后将有望带动公司业绩快速放量。同时公司金葡菌疫苗未来有望作为全球创新品种出口海外市场，强化公司国际影响力。

    　　盈利预测与评级。我们预计2022-2024 年归母净利润分别为1.1 亿元、1.9 亿元和3.3 亿元，EPS 分别为0.28 元、0.48 元和0.8 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：销售不及预期；竞争格局恶化风险；在研产品进度不及预期的风险。