事件：公司发布 2022 年半年报，实现营业收入2.3 亿元，同比增长37.6%；实现归属于母公司股东净利润0.3 亿元，同比下降26.7%；实现扣非后归母净利润0.3 亿元，同比下降31.1%。

    二季度业绩恢复增长，费用投放增加致盈利能力小幅下降。分季度来看，公司2022Q1/Q2 单季度收入分别为0.5/1.8 亿元（-15.6%/+69.5%），单季度归母净利润分别为-0.1/0.4 亿元（-133%/+72.7%）。其中单二季度在疫情影响边际减弱的情况下，产品恢复放量明显。从盈利能力看，公司2022H1 毛利率为92.5%（-0.2pp），净利率为13.3%（-11.7pp），净利率下滑的主要系疾控收取疫苗仓储费增加、销售规模效应导致的销售费用率增加至44.4%（+5pp），以及应收账款坏账损失有所增加。公司期间管理费用率为13.5%（-0.1pp）。研发费用率为13.6%（+0.1pp）财务费用率为0.4%（+0.1pp），保持稳定。

    破伤风疫苗收入占比仍然较高。分产品来看，公司破伤风疫苗实现收入占比超8成，公司破伤风疫苗在外伤门诊、犬伤门诊以及血制品企业三大渠道实现稳定放量。同时2022 年公司在销售团队持续推广、人群疫苗接种意识进一步提高下，我们预计公司破伤风疫苗将实现大幅增长。同时公司2021 年AC结合疫苗首次获得批签发上市销售，未来预计AC结合疫苗以及Hib 疫苗仍将维持稳定增长态势。

    金葡菌疫苗正式进入临床 III 期，有望2025年上市。公司重组金葡菌疫苗临床III 期启动会已于 2022 年 6 月顺利召开，产品有望在2025 年实现上市。预计2030 年我国闭合性骨折手术人数约134 万，其中80%感染者接种疫苗，产品上市后将有望带动公司业绩快速放量。同时公司金葡菌疫苗未来有望作为全球创新品种出口海外市场，强化公司国际影响力。

    盈利预测与评级。我们预计2022-2024 年归母净利润分别为1.1 亿元、1.9 亿元和3.3 亿元，EPS 分别为0.28 元、0.48 元和0.8 元，维持“买入”评级。

    风险提示：销售不及预期；集采风险；在研产品进度不及预期的风险。