业绩回顾

    　　2025 年业绩符合市场预期

    　　联瑞新材公布2025 业绩：收入11.16 亿元，同比增长16.15%；归母净利润2.93 亿元，对应每股盈利1.21 元，同比增长16.42%，符合市场预期。2025 扣非净利润2.64 亿元，同比增长16.44%；经营活动现金流净额2.55 亿元，同比增长0.3%。

    　　分产品看，2025 年公司球形无机粉体产品销量同比增长14.5%至4.21 万吨，实现营业收入6.51 亿元，同比增长18.70%，受益于高性能产品快速增长，毛利率同比增加2.8ppt 至20.41%。

    　　角形无机粉体实现收入2.61 亿元，同比增长2.97%，原材料价格上涨带动毛利率下滑7.16ppt 至20.41%。

    　　4Q25 收入2.92 亿元，同比增长9.4%，环比下降4.2%；归母净利润0.73 亿元，同比增长9.2%，环比下降10.8%。受原材料价格上涨影响，4Q25 毛利率环比减少3.8ppt 至38.5%。

    　　发展趋势

    　　下游算力需求高景气延续，关注新产能投产注入增长动能。随着AI 大模型等技术的迅猛发展，全球算力高速增长，直接推动高性能服务器市场快速扩张，带动上游PCB 及CCL 基板市场需求迅速提高。截至2025 年报，联瑞新材新建3,600 吨高性能球硅项目工程进度达12.36%，我们预计一期1,200 吨有望于2026 年放量，随着高端球形二氧化硅新产能落地，公司有望受益于高性能高速基板的发展机遇。导热材料方面，受下游新能源、通信、消费电子等行业快速成长拉动，全球导热球铝市场扩容，公司新建高导热高纯球形粉体材料项目，建成后将新增年产16,000 吨高导热球形氧化铝产能，有望进一步巩固公司在导热材料领域的优势。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2026 年盈利预测4.39 亿元不变，引入2027 年盈利预测6 亿元，当前股价对应2026/27 年49.5/36.1x 市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到行业估值中枢上行，我们上调目标价19%至95 元，对应2026/27 年52/38x 市盈率，较当前股价有5.5%上行空间。

    　　风险

    　　封装材料需求不及预期，高端粉体认证及销售进度不及预期。