反射膜已成为全球龙头，消费级Mini LED 背光产品放量带来高端需求。公司于2010 年成立，2012 年开发出反射膜产品，2018 年进入光学基膜领域，后续开拓TPX 离型膜等品种。公司反射膜已成为全球龙头，市场份额接近50%，并且产品逐步拓展到背板基膜、光学基膜、其他特种功能膜领域。

    　　营业收入持续增长，盈利能力稳步提升。随着公司反射膜产能释放，带动公司收入从 2014 年的1.49 亿元增长到 2019 年的 9.10 亿元，复合年均增长率达 38.4%；并且公司产品毛利率稳步提升，2020 年达35.6%，其中反射膜毛利率从2015 年32%提高至2020 年40%。光学基膜业务2018 年起步后，2019 年迅速扭亏，2020 年毛利率达20%。我们认为，毛利率的提升体现出公司产品的技术领先及规模带来的综合成本优势，公司的龙头地位也一定程度上保证了定价权。

    　　Mini LED 背光、大尺寸电视及高端LED 照明保障反射膜需求增长。反射膜超过90%用于液晶显示领域，高附加值增量市场逐步打开。反射膜作为液晶面板背光模组最底层的核心功能膜材，受益于电视大尺寸趋势，预计2022 年LCD 出货面积达2.5 亿平米，考虑损耗，液晶显示领域预计带动反射膜需求达2.5-2.75 亿平米，其中电视占比80%。中长期看，随着消费级Mini LED 背光产品放量，对传统产业链各环节带来价值量重构，由于搭载LED 灯珠数量的指数级增长，对反射膜的产品结构产生较大影响，带来其价值量的十倍增长。反射膜还可以用于LED 照明领域，是高端LED 面板灯的重要组成部分，有助于提高利用率。

    　　公司多年来深耕反射膜领域，供货三星、LG、京东方、群创光电等国内外优质面板及终端品牌客户，并且是三星电子VD 部门全球13 家核心供应商之一。随着客户对公司技术及产品品质的认可，以及新产能释放，我们认为其市场份额有望进一步提升，巩固龙头地位。

    　　光学基膜壁垒高、应用广阔，公司积极布局打造第二增长曲线。光学基膜作为多种光学膜的基础材料，广泛应用于增亮膜、扩散膜、离型膜（偏光片、MLCC）、ITO 膜，预计带动光学基膜需求接近109 亿平米，目前主要由日本东丽、日本帝人及韩国SKC 等海外供应商供应，国内企业在中高端领域均处于布局初期。长阳科技自2018 年布局光学基膜，经过2 年时间实现盈利，并通过产线升级改造，2020 年已切入中高端市场，盈利能力稳步提升有助于打造成为公司第二增长曲线。

    　　反射膜全球龙头地位稳固，光学基膜产品放量，构筑功能膜平台型企业。公司反射膜产品全球市场份额不断提升，我们预计随着新产能释放，且高端Mini LED背光反射膜开始放量，有助于进一步提升公司份额以及盈利能力；光学基膜产品经过几年培育期后，加速进行国产替代，且有助于公司打开新的市场空间，打造第二成长曲线。预计2021-2023 年净利润分别为2.67、3.93、5.6 亿元，给予公司2022 年35X PE，对应24%空间，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：Mini LED 背光需求不达预期；光学基膜市场开拓不达预期