事件：2023 年3 月30 日，公司公布2022 年年报，实现营业收入2.94 亿元（+38.41%），归母净利润1.05 亿元（+74.47%），扣非归母0.89 亿元（+79.23%），经营活动现金流1.12 亿元（-2.62%）；Q4 单季度来看，实现收入0.71 亿元（+15.85%），归母0.22 亿元（+56.63%），扣非归母0.15 亿元（+32.87%）。

    　　海外收入增长强劲，国际化进程加速：整体收入符合预期，分地区来看，海外收入增长强劲，22 年公司实现境内收入2.43 亿元（+15.93%），海外收入0.51 亿元（+1513.99%），占整体营收比例提升至17.46%，体现公司产品力在海外获得认可。同时，公司于2022 年4 月在美国加州湾区设立全资子公司，国际化布局进程加速，未来增长可期。

    　　客户数量及管线快速增长，培养基收入快速增加：22 年公司培养基实现收入2.03 亿元（+59.18%），剔除配方收入影响，培养基收入同比增长72.31%。

    　　尽管多因素影响管线进度，公司培养基收入依然实现较快增长，主要得益于客户数量及产品管线快速增长。截至2022 年底，公司共有111 个已确定中试工艺的药品研发管线使用公司的培养基产品，其中处于临床前/临床I/II/III 期/商业化阶段管线分别有70/19/7/14/1 个，整体较21 年增加37 个项目管线，增长达50%。预计随着管线向临床后期推进，培养基业务有望保持较高增速增长。

    　　CDMO 布局逐完善，与培养基协同未来可期：22 年公司CDMO 实现收入0.91 亿元（+7.01%），考虑到22 年CDMO 业务仍处于培育期，增速符合预期。公司CDMO 服务与培养基业务有较强协同性，一方面，使用自研培养基进行CDMO 生产时能够有效降低成本；另一方面，为客户提供CDMO 服务可以增加客户对公司培养基的黏性，为商业化生产时放量奠定基础。我们认为随着公司D3 工厂落地投产，公司CDMO 服务范围进一步扩大至临床三期及商业化生产，届时CDMO 有望放量贡献收入弹性。

    　　盈利能力持续向上，加码研发投入赋能产品创新： 22 年公司整体毛利率及净利润率分别为63.97/35.8%（+4.09/7.4pct），盈利能力提升明显；毛利率提升主要受益于产能利用率提高及对原材料价格控制，22 年培养基毛利率提升0.5pct 至74.22%，CDMO 毛利率提升1.94pct 至40.99%。同时，公司不断加强研发投入，22 年研发投入3320 万元（+68.60%），高研发投入助力公司产品创新，丰富产品品类。

    　　投资建议：公司是国产培养基龙头，长期看好培养基+CDMO 业务协同发展。

    　　我们预计公司2023-2025 年实现营业收入4.32/6.04/8.19 亿元，归母净利润1.53/2.18/3.00 亿元。对应PE 分别为55.05/38.70/28.17 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：培养基产品开发不及预期；核心技术泄密或知识产权的风险；培养基配方流失或失效的风险等。