公司2023H1 实现营收5.60 亿元（同比+26.93%）；归母净利润1.11 亿元（同比+51.39%）；扣非归母净利润1.06 亿元（同比+51.39%）。业绩基本符合预期，费用率稳中有降。公司带状疱疹减毒活疫苗为国内首创，具有不弱于Zostavax 的有效性，以及显著高于Shingrix 的安全性，适用于40 岁及以上成人，目标人群巨大，我们持续看好公司带状疱疹减毒活疫苗的市场潜力，维持“买入”评级。

    　　业绩基本符合预期，费用率稳中有降。公司2023H1 实现营收5.60 亿元（同比+26.93%）；归母净利润1.11 亿元（同比+51.39%）；扣非归母净利润1.06亿元（同比+51.39%）。其中2023Q2 营收3.8 亿元（同比+25.44%）；归母净利润0.93 亿元（同比+65.32%）；扣非归母净利润0.88 亿元（同比+61.56%）。

    　　盈利能力和费用率：2023H1 毛利率88.02%，基本持平；销售费用率37.77%（同比-0.32pcts）；管理费用率12.17%（同比-2.14pcts）；研发费用率15.48%（同比-1.73pcts）。2023H1 净利率19.90%，同比+3.21pcts。公司带状疱疹减毒活疫苗于2023 年6 月开始发货，带动公司业绩快速增长。费用率稳中有降，盈利能力有所提高。

    　　水痘疫苗受新生儿下降影响，带状疱疹疫苗开启第二增长曲线。鼻喷流感减毒活疫苗今年以来截至2023 年8 月23 日取得批签发7 批次（去年同期为12 批次），主要系今年流感流行毒株较去年发生抗原漂移，流感疫苗批签发相较于去年略微延后。水痘减毒活疫苗今年以来截至2023 年8 月23 日取得批签发69批次（去年同期为76 批次），主要系2022 年我国新生儿出生数量下降超预期，2022 年出生人口956 万人，相较2021 年出生人口1062 万下降106 万，而2022年出生人口数量会影响公司2023 年水痘疫苗的销售。公司带状疱疹减毒活疫苗于2023 年初收到NMPA 下发的《药品注册证书》，适用于40 岁及以上成人。

    　　相比进口重组带状疱疹疫苗Shingrix 适用年龄为50 岁以上，公司覆盖更多的适用年龄人群。根据《我国带状疱疹流行病学特征及疫苗免疫规划研究进展》（邓慧杰，刘芳勋），我国带状疱疹HZ 年发病率为1.90/1000~6.42/1000，其中神经痛PHN 发生率在2.4%~40.2%之间，我国50 岁及以上人群每年新发带状疱疹病例在200 万例以上。中国拥有世界上最大的目标人群，市场前景巨大。公司带状疱疹减毒活疫苗于2023 年4 月首次取得《生物制品批签发证明》，6 月开始发货销售。截至2023 年8 月23 日取得批签发15 批次，每批次约3.6w-3.7w剂，已在25 个省、自治区、直辖市完成准入，有望成为带动公司业绩增长的核心动力。

    　　参股传信生物，布局mRNA 技术平台，完善研发平台建设。2023H1 公司与传信生物签订投资协议，以人民币1.5 亿元认购传信生物新增注册资本，最终持股比例17.64%。投资传信生物加快了公司“mRNA 疫苗技术平台”的建设，完善了mRNA 疫苗相关知识产权体系，进一步丰富公司研发管线。截至2023 年H1公司拥有13 项在研疫苗和3 项在研的用于传染病防控的单克隆抗体，主要包括百白破疫苗三组分（III 期临床准备阶段）、液体鼻喷流感疫苗（完成I、II 期临床）、狂犬单抗（I 期临床）、破伤风单抗等，4 个在研项目已处于临床研究阶段，12 个在研项目处于临床前研究阶段。

    　　风险因素：带状疱疹疫苗销售不及预期风险；市场竞争加剧风险；研发进度不及预期风险；行业政策变化风险。

    　　盈利预测、估值与评级：由于2022 年新生儿数量不及预期，公司当前主要产品水痘疫苗（2022 年营收9.57 亿元）为儿童疫苗（1-2 岁接种首剂），我们调低公司2023/2024 年净利润预测至5.15 亿/6.72 亿元（原预测为6.56/10.81 亿元），　　并新增2025 年净利润预测为9.37 亿元，对应2023/24/25 年EPS 预测分别为1.25/1.63/2.27 元（原2023/24 年EPS 预测为1.59/2.62 元），当前价格对应2023/24/25 年PE 分别为41/31/23 倍。考虑到公司带状疱疹减毒活疫苗为国内首创，具有不弱于Zostavax 的有效性，以及显著高于Shingrix 的安全性，适用于40 岁及以上成人，目标人群巨大，我们持续看好公司带状疱疹减毒活疫苗的市场潜力，维持“买入”评级。