推荐逻辑：1）传 统产品水痘疫苗2020 年批签发量超过2500 万支，市场竞争格局好，公司产品有望维持稳健增长；2）公司鼻喷流感疫苗处于快速放量阶段，有望成为超过15 亿大品种；3）在研品种丰富，带状疱疹疫苗市场空间有望超过50 亿元，长期空间较大。

    　　传统产品水痘疫苗市场竞争格局好，公司产品有望稳健增长。随着“两针法”

    　　的逐步推进，水痘疫苗市场整体稳步增长，目前我国平均接种率约为60%，远低于其他发达国家，未来成长空间较大。目前市场竞争格局整体稳定，公司市占率超过30%，居于行业首位。预计未来水痘疫苗仍将保持较快增长，为公司贡献稳健利润。

    　　鼻喷流感疫苗处于快速放量阶段，有望成为超过15亿大品种。鼻喷流感疫苗差异化优势显著，且公司产品是国内独家品种，假设未来我国每年流感疫苗批签发总量维持在5000 万支，鼻喷流感占据10%市占率，则峰值批签发量为500万支，鼻喷流感疫苗中标价为298 元/支，则销售峰值有望达到15 亿元。2020年公司的鼻喷流感疫苗批签发量超过150 万支，销售收入超过3 亿元，预计今年批签发量仍将大幅增长，有望为公司业绩贡献较大弹性。

    　　在研品种丰富，带状疱疹疫苗值得期待。公司国依托病毒规模化培养技术平台、制剂及佐剂技术平台、基因工程技术平台、细菌性疫苗技术平台等四大技术平台，在研疫苗品种较多，包括带状疱疹疫苗、冻干人用狂犬病（MRC-5 细胞）疫苗、流感病毒裂解疫苗和呼吸道合胞病毒RSV 重组蛋白疫苗等十余种，为公司长期发展奠定基础。在研品种中，进度最快的是带状疱疹疫苗，市场空间有望超过50亿元，目前公司产品处于临床三期，有望率先实现上市，成为公司业绩新增长点。

    　　盈利预测与投资建议。我们选取了行业中与百克生物业务最为相近的康泰生物、智飞生物、康华生物和万泰生物四家公司，2021 年平均PE 为69 倍。公司是国内领先的疫苗企业，水痘疫苗稳步增长，狂犬疫苗有望复产，创新产品鼻喷流感疫苗正处于快速放量阶段，此外，公司在研品种丰富，其中带状疱疹疫苗潜力较大，长期发展值得期待。给予公司2021 年75 倍估值，对应目标价106.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：公司研发不及预期风险，行业竞争加剧风险，产品降价风险。